海伦司-投资价值分析报告：年轻人的小酒馆，百城千店.pdf

年轻人的小酒馆，奔赴百城千店 海伦司（09869.HK）投资价值分析报告 ｜2021.9.11 中信证券研究部 核心观点 海伦司作为小酒馆龙头，精准定位年轻人夜间社交需求，依托出色的供应链管 理和运营能力打造高性价比和便利两大优势，极简模型下门店 UE 出色、可复 制性强；公司积极把握行业快速增长的窗口期，计划快速拓店至 2023 年 2000+家。我们看好公司凭借高效运营和精简模型，在快速开店周期中不断抢 占用户心智、强化自有品牌所带来的成长潜力，我们预计公司 2021-23 年营业 收入 20/ 47/79 亿元，经调归母净利润 2.1/7.1/12.3 亿元，首次覆盖给予目标 市值284 亿元（对应2022 PE 40X ），当前汇率下对应342 亿港元。 ▍十二载沉淀，小酒馆龙头剑指三年两千店。海伦司2020 年收入 8.18 亿元，门 店数 351 家，归母净利润 7007 万元，2018-20 年收入/ 门店数/利润 CAGR 分 别高达 166.9%/47.2%/168.3%，按2020 年收入计公司在酒馆行业市占率第一 （1.1%）；公司模型精简、运营能力优秀、成本控制得当，2020 年净利率达 8.5% ，盈利能力及疫后修复节奏优于可比公司。行业品牌化初起，公司计划 2021 年新开400 家、至2023 年总数达2000+ ，进一步巩固优势地位。 ▍年轻人夜间社交场，心智培育阶段点位争先为重。消费升级背景下夜间经济的 发展和年轻人对浅酌微醺的酒水消费偏好，推动中国酒馆行业收入规模快速增 长至2019 年的 1179 亿，2015-19 年CAGR 达8.7% 。但行业发展仍属早期阶 段，连锁化率低、格局分散，2020 年 CR5 为 2.2% （vs 日本 9%/ 英国 45% ）。在酒吧各业态中，小酒馆易于规模化扩张，预计头部集中度将随供应 链及经营标准化程度提升而提高，而全国化经营策略下的点位争夺是建立、强 化消费者认知的关键，海伦司作为目前稀缺的全国性品牌、覆盖城市数量超过 100 个、门店体量最大，积极把握窗口期快速拓店将利于占领消费者心智。 ▍海伦司卡位精准，高效运营模型保障快速复制。海伦司根植年轻消费群体，瓶 装啤酒售价均在 10 元/瓶以内，选址多位于校园周边，满足目标用户性价比+ 便利两大诉求。公司精心打磨商业模式，产品结构上自有品牌酒水占比 7 成， 帮助提高毛利率至 2021Q1 的 71% ；人工依赖方面，营业时间 7-8 小时/天、 员工以兼职为主、成本显著低于可比公司；店址多选择靠近用户群体、但租金 较便宜的位置，依托地推吸引消费者主动进店，控制租金费用率在合理区间。 酒吧业态翻台率提升空间有限，但海伦司极简模型 UE 高效，同时有赖于供应 链和数字化能力构筑的经营壁垒，盈利能力出色，门店盈亏平衡期缩短