制冷剂行业深度报告：十年轮回，未来已来.docxVIP

目 录 1、 全球氟制冷剂升级换代，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》正式在我国生效 5 2、 二代制冷剂淘汰加速，四代替代路径未定，三代将在较长时期内成为主流 10 、 二代制冷剂（HCFCs）：进入加速淘汰后半程，龙头企业可获超额收益 10 、 在二代制冷剂削减进程中，维修市场是维持其需求的“压舱石” 10 、 R22 历史复盘：经历两轮景气周期，价格重心不断上移 15 、 R22 价格有望继续上行，龙头企业可获超额收益 16 、 三代制冷剂（HFCs）：配额基准期已过半，行业格局逐渐明朗 18 、 R32 是二代制冷剂的最佳替代品，应用比例快速提升 18 、 行业格局逐渐清晰，行业龙头地位愈加稳固 22 、 行业景气已触底回升，具有可观的业绩弹性 23 、 景气上行将经历业绩修复和趋势上升两个阶段，无需过于担忧未来配额削减 26 、 四代制冷剂（HFOs）：仍处于探索阶段，在空调领域的普及遥遥无期 28 3、 制冷剂需求长期向上，空调占制冷需求的绝对份额 30 4、 反转之机或在当下，龙头企业蓄势待发 35 、 巨化股份——氯碱一体化的全球氟制冷剂龙头 35 、 三美股份——最纯粹的制冷剂弹性标的 39 、 东岳集团——国内领先的制冷剂港股上市公司 42 5、 盈利预测与估值 44 6、 风险提示 44 图表目录 图 1： 为应对臭氧层消耗和温室气体排放，制冷剂的发展经历了四代技术变革 5 图 2： 二代、三代制冷剂的主要原料为烷烃氯化物/烯烃氯化物及氢氟酸 9 图 3： 我国制冷剂代际格局比较清晰 10 图 4： 我国将于 2025 年累计削减基准值的 67.5% 11 图 5： 2021 年 R22 占生产配额比例达 76.8% 12 图 6： 2021 年 R22 占内用生产配额比例达 78.4% 12 图 7： 2021 年 R22 占出口配额比例达 74.4% 12 图 8： 2021 年房间空调器占 R22 使用配额比例达 78.5% 12 图 9： 到 2020 年 HCFCs 生产配额削减 31.3% 13 图 10： 到 2020 年 HCFCs 内用生产配额削减 38.3% 13 图 11： 到 2021 年 R22 使用配额削减 49.1% 13 图 12： 到 2021 年房间空调器 R22 使用配额削减 50.8% 13 图 13： R22 配额以维修配额用为主 14 图 14： 维修配额支撑 R22 价格重心上移 14 图 15： R22 曾经历两轮景气周期，价格重心不断上移 15 图 16： R22 弹性：价差＞价格＞成本 16 图 17： R22 价差快速修复 16 图 18： 2021 年 R22 总生产配额 CR2 集中度 55.6% 17 图 19： 2021 年 R22 内用配额 CR2 集中度 59.7% 17 图 20： 2021 年巨化股份 R22 配额比 2013 年增加 2.3% 17 图 21： 2021 年巨化股份 R22 内用配额削减 3.8% 17 图 22： 我国 HFCs 制冷剂配额基准期（2020-2022）已过半 18 图 23： R32 制冷剂应用比例快速上升 19 图 24： 我国空调制冷剂占制冷剂总体量的 78%（2020） 19 图 25： R32 是 A2L 类弱可燃物质 21 图 26： R32 替代 R22 有明显减排效果 21 图 27： R32 综合条件非常优异 21 图 28： 目前（截至 9 月 30 日）R32 价格低于其他制冷剂 21 图 29： R32 价差大幅回暖 23 图 30： R125 价差大幅上升 23 图 31： R134a 价差快速回升 24 图 32： 制冷剂原料价格大幅上涨 24 图 33： HCFCs 制冷剂削减速度或将超预期 26 图 34： HFCs 制冷剂未来或供不应求 26 图 35： 2009-2011 家电下乡正处于 HCFCs 配额基准期 27 图 36： 节点年之间削减较少 27 图 37： R22 维修配额削减较慢 27 图 38： 头部企业配额削减较慢 27 图 39： R290 属 A3 类易燃易爆品 29 图 40： R290 所需充注量大于限值 29 图 41： 四代制冷剂价格高昂 29 图 42： 空调是制冷剂最主要的下游应用 31 图 43： 各国家用空调拥有率差别很大 31 图 44： 预计 2050 年全球约 2/3 的家庭拥有空调 31 图 45： 我国每百户居民拥有空调器数量逐年增加 32 图 46： 中国家用空调产量世界占比 80%以上 32 图 47： 我国空调行业依然保持增长趋势 33 图