如何评价基金经理调仓换股的“实力”.pdfVIP

1、研究背景 近几年来，基金发行速度加快，可供选择的基金数量也大幅上升。截至2021 年 12 月31 日，普通股票型、 偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型四类基金总数量已达到了 3748 只（仅包含初始基金、开放式基金），单 纯地使用定性化的方法覆盖样本十分困难，结合定量方式进行基金选择愈发重要。 图 1、四类基金数量及数量季度环比增速时序图 聚源 多因子模型，是经典的定量化分析模式。通过对于基金特征定量化地分析，筛选出对于基金未来收益率具 有较强预测能力的特征，通过打分法等方式复合特征并选取优秀基金，以获取相对于基准稳定的超额收益。 从本质上看，因子即是对于基金未来收益率具有一定预测能力的指标，而基金的多因子模型是一个将认知 实现于投资的过程。以Calmar 比率、基金规模、选股Alpha 的三因子为例，我们一般认为具有高收益回撤比、 小规模、强选股能力的基金将会有较好的业绩表现，但在实际指导我们的投资基金组合时我们需要判定两件事 情：1.这三个因子是否真的有预测未来业绩的能力。2.如何将三个因子合成，形成一个可进行投资的FOF 组合。 首先从判断基金因子的有效性入手，直接的逻辑是，过去因子值（比如 Calmar 比率）越高的基金、未来收 益也将越高。那我们可以通过当期的因子值与下期基金收益率的相关系数/秩相关系数 （IC/RankIC ），分层回测 买入因子值由低到高分组的基金组合观察表现（分层回测）的方式，达到判定因子是否有效的目的。筛选出有 效的因子池后，我们通过排序打分法对于各因子进行0-1 区间的投影，取分数平均值，选取分数最高的n 只基金 形成基金组合，这个组合代表了我们认为同时具备多个优秀特征的基金组合，即完成了由认知指导投资的过程。 4 图 2、基金多因子模型的构建流程 资料来源：信达证券研发中心 作为信达金工基金多因子系列报告的第一篇，本篇搭建了基金多因子的框架，对于市场常用的基金因子进 行了测试，并构建了信达金工特色因子，提出基金调仓换股实力因子，旨在衡量剔除择时与行业轮动贡献后基 金经理纯粹的选股能力，取得了非常优秀的效果。最后，我们进行了有效多因子的复合，构建了我们的信达金 工黑马FOF 组合。 5 2、基金经理实力因子 基金经理的选股能力是市场认可度较高的、可以衡量其投资实力的核心指标，相较于择时和行业轮动，基 金经理的选股能力通常更能剔除运气成分的影响、更具备稳定性。但目前目前公募基金仅定期报告披露了基金 的节点持仓信息，持股相关信息较少。部分研究提出了“隐形交易能力”的概念，即基金的定期报告股票组合/ 模拟股票组合所拟合的基金净值、与基金真实净值之间的差异，这一定程度上可以反映基金经理的调仓换股能 力，但其中也包含了基金经理的择时、行业轮动等所带来的收益，反映的信息不够纯粹。 是否能有效地筛选出那些报告期之间具备强调仓换股能力、不断在行业内部寻找好股票迭代持仓的优秀基 金经理，关键在于能否有效地剔除行业与择时贡献的收益率。那么，如何剔除择时与行业配置的影响，纯粹的 衡量基金经理在行业内选股、不断迭代股票持仓的能力呢？ 我们认为，核心同样是计算基于持仓的拟合净值与真实净值的差异，但在拟合净值中剥离股票仓位变动和 行业仓位变动导致的收益变化，即 ，计算模拟净值时，股票仓位和各行业仓位不能再用季报披露的时点仓位， 而需要用实时的测算仓位。本篇通过高频有效的偏股基金股票仓位与行业仓位跟踪方法，计算了属于行业与仓 位择时贡献的收益率，剔除了这部分收益率后，我们获得了纯粹属于基金经理调仓选股带来的收益率，我们称 之为基金调仓换股实力因子 （下文简称为基金经理实力因子）。回看该因子的选择池，不乏在早期就能看到刘畅 畅、唐晓斌等现在看来十分优秀的基金经理。 为了更加直观地理解基金实力因子的构建流程，我们以一个虚构的基金A 为例： 表 1、基金A 的总仓位及行业仓位变化 报告期 t+1 期（报告期后一个月） 股票总仓位