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全部资本自由现金流贴现模型 wacc－资本加权平均成本 企业价值(EV)加权平均资本成本法将所有融资效果都包在一个折现率中。但加权平均资本成本估算技术上比较困难。 第四十七页，共一百零八页。 2.股权资本自由现金流贴现模型 概念：公司支付归属除普通股股东以外的其他资本提供者的现金流后剩下的现金流(FCFE)。 FCFE＝净收益+折旧-净营运资本变化 －资本性支出- 债务本金偿还+新发行债务 股权价值＝ r—股权资本成本，H—第一阶段经营期限，PVH—H以后持续经营的股权资本自由现金流贴现值。 第四十八页，共一百零八页。 全部资本自由现金流贴现过程 收入 市场规模，占有率，用户数，资费 成本费用 成本，销售及管理费用 减 EBIT 等于 调整项 折旧与摊销，固定资产投资，追加的营运资金，所得税 加/减 加权平均资本成本 终值 预测期末的现金流或EBITDA，或现金流永续增长率 全部资本自由现金流 等于 净债务 股权价值 企业价值 等于 减 等于 按资本加权成本贴现 第四十九页，共一百零八页。 年度 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 资产 10 12 14.4 17.28 20.74 23.43 26.47 28.05 29.73 31.51 利润1.2 1.44 1.73 2.07 2.49 2.81 3.18 3.36 3.57 3.78 投资 2 2.4 2.88 3.46 2.69 3.04 1.59 1.68 1.78 1.89 现金流-0.8 -0.96 -1.15 -1.39 -0.2 -0.23 1.59 1.68 1.79 1.89 增长率(％) 20 20 20 20 20 13 13 6 6 〖注〗1. 1－6年公司迅速扩张，所有利润被作为追加投资，现金流为负。 当增长速度从第六年开始减慢时，现金流为正。 2. 资产初始值为1千万元，前4年增长率为20％，第5，6年为13％ 以后为6％。利润率稳定在12％。 3. 现金流等于利润减去净投资，净投资等于总资本支出减折旧，利 润是折旧后净额。 第五十页，共一百零八页。 -0.8 -0.96 -1.15 -1.39 -0.20 -0.23 PV= 1.1 1.12 1.13 1.14 1.15 1.16 =－3.6 (百万元) PVH=6= 1 × 1.59 (1.1)6 (10%－6%) = 22.4 (百万元) A业务整个现值为： PV（业务）＝PV（1－6年）＋PVH＝6 ＝－3.6＋22.4＝18.8(百万元) 第五十一页，共一百零八页。 不同行业第2阶段持续经营价值PVH在总价值中的比例 H=8年，资料来源：Mckinsey《价值评估》 第五十二页，共一百零八页。 技术问题1：预测自由现金流 预测未来的业务收入 区分不同业务 确定收入的主要驱动因素，如用户数和资费 市场规模 市场占有率 预测未来的成本费用 直接成本：人工、折旧、租线等 期间费用：销售费用、管理费用、财务费用等 预测未来追加的营运资金 净营运资金＝流动资产（不含现金）－流动负债（不含银行借款） 相当于“周转资金”的概念 预测未来的固定资产投资 投资规模：业务发展需要、生产／网络规模 单位投资成本 第五十三页，共一百零八页。 ?现有成熟产品、业务价值(第1层次业务) ?正在投资的产品、业务价值(第二层次业务) ?尚在研发的新产品、新业务潜在价值(第三层次业务) 业务组合及收益来源 投资价值 股东价值 债权价值 收入预测影响因素 选择哪些业务进入预测范围？如何假设收益来源(规模收益来源单一、规模收益来源扩大)？取决于对公司的定义和业务领域定位。 第五十四页，共一百