固定收益2022年二季度稳增长大局不变，债市仍需谨慎.docxVIP

2022 年一季度债券行情回顾：小 V 型走势 估值曲线： 长期限以及高等级债券收益率小幅上行 截至 2021 年 3 月 23 日，2022 年一季度各品种债券中债估值收益率曲线变动见表 1。收益率方面，10 年期国债、10 年期国开债、3 年 AAA、3 年 AA+、3 年 AA 和 3年 AA-分别变动 5BP、-1BP、21BP、15BP、-4BP 和-1BP。信用利差方面，3 年 AAA、 3 年 AA+、3 年 AA 和 3 年 AA-分别走阔 21BP、15BP、-4BP 和-1BP。总体来看，一季度期限相对更长、高等级信用债收益率出现较明显上行，信用利差有所走阔。期限利差方面，以国债为例，一季度曲线小幅增陡。 R001R0071 年3 R001 R007 1 年 3 年 5 年 10 年 回购利率 -32 -34 国债 -7 -0 -0 5 国开债 2 11 6 -1 收益率 口行 AAA -1 -1 15 21 10 28 3 AA+ -2 15 17 AA -5 -4 13 AA- -1 -1 16 AAA 6 21 28 AA+ 5 15 17 AA 2 -4 13 AA- 6 -1 16 信用利差 资料来源：WIND、整理；注：数据为截至 2022 年 3 月 23 日 小 V 型走势 具体来看，2022 年一季度债券市场先扬后抑，以春节为节点，春节前收益率小幅下行，春节后收益率总体上行。首先，春节之前，在降息以及经济悲观预期推动下，10 年期国债一度向下突破 2.7；春节之后，多重因素带动债市回调，10 年期国债一度回到 2.85。一是春节期间国内人员流动强于去年，二是 1 月金融数 据明显走强，投资者稳增长信心增强；三是 1-2 月经济增长较去年 12 月走好。另外春节之后也有部分因素对经济形成干扰，分别是俄乌战争，2 月居民贷款负增长以及各地疫情蔓延。 图1：2021 年四季度至今 10 年期国债和国开债走势 资料来源：WIND、整理 信用债方面，总体走势和国债类似。以 3 年品种来看，各等级中债估值多数也在春节附近出现内阶段低点，尔后逐渐上行。 图2：2020 年至今 3 年期国债和 3 年 AAA、AA+、AA、AA-中债曲线走势 资料来源：WIND、整理 信用利差——低位走阔 信用利差方面，2022 年一季度多数品种信用利差走阔，尤其是高等级长期限品种。信用利差的走阔，我们认为主要是两个原因：一是债市进入调整，投资者调整组合久期，短期险品种更受青睐；二是股债双杀后，资金被大量赎回带来的被动抛压。 图3：2021 年至今 3 年品种中债估值信用利差走势 图4：2021 年至今 1 年和 3 年 AA-中债估值信用利差走势 资料来源：WIND、整理 资料来源：WIND、整理 中债市场隐含评级下调风险明显下降 截至 3 月 22 日，2022 年一季度中债市场隐含评级下调的信用债金额为 3763 亿， 下调金额较去年同期明显下降；上调方面，一季度总金额 2934 亿，绝对水平处于历史高位，但略低于去年同期。 上述上调和下调样本中，一季度城投债占比分别为 25.6和 38.7，上调样本中的城投债占比继续下降，下调样本中的城投债占比也小幅下降。 图5：2019 年以来季度中债隐含评级变动情况 图6：2019 年以来各季度中债隐含评级下调和上调个券中城投 债占比 资料来源：WIND、整理；2022 年一季度数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 资料来源：WIND、整理；2022 年一季度数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 违约： 违约节奏和去年四季度类似， 依然集中在民营房地产债 2022 年一季度违约节奏和去年四季度相似，处于仅几年低位。按照首次违约发行 人数量来看，一季度新增 3 个，和过去两个季度基本持平；按照广义违约口径（包 括展期、交叉违约及技术性违约等），一季度违约率 0.07，和去年四季度相近。 图7：国内信用债违约金额及违约率 图8：债券首次违约发行人个数 资料来源：WIND、整理；2022 年数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 资料来源：WIND、整理；2022 年一季度数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 结构上来看，一季度违约主体依然集中在民企地产债，一季度地产债违约率 1.0。 图9：央企、地方国企和城投债违约率走势 图10：房地产行业债券和民企债券违约率走势 资料来源：WIND、整理；2022 年数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 资料来源：WIND、整理；2022 年一季度数据为截至 2022 年 3 月 22 日； 回收率依然偏低 截至 2022 年 3 月 22 日，违约债券一季度共回收 10.6 亿本金，它们分别是