角度2015-10霜降与双降随笔.pdfVIP

霜降与双降（随笔2015-10-23 ） 东方 金融业分析师 王 剑，CFA 要点 （1）降息能减轻企业财务负担，有利于 资产质量； （2 ）降准减轻 负担，间接减轻融资成本； （3 ）货币政策仍在平衡保增长与调结构。 一、霜降 明日是 旧历的节气霜降。 二十四节气源于黄河流域，本来用于指导农耕。我们 于黄河流域，然 后向南方迁徙，也把二十四节气 到了南方。但祖国幅员辽阔，南北气候差异巨 大，霜降之时，温润的江南见不到一点霜。生长在江南的我们，从小就知道，如果 ，按二十四节气去种地，我们可能早就 了。 同理，如果我们 ，把 的 高低作为投资依据，估计也亏死了。 二、降息 今夜，央行公告了双降，即降息降准。经济下行的时候，屡次实施货币宽松。 自2014 年 11 月以来，已是第6 次降息，我们实在写不出什么新意的点评。因此， 把几个老调重弹，以示强调。 1 降息减轻企业财务负担 降息，主要降的是企业利息 ，减轻企业财务负担。 首先，可估算 利率的降幅。虽然降息幅度是25BP，但由于 并不 是按基准利率放的，所以实际降幅不是25BP 。央行《2015 年第二季度中国货币 报告》里披露了全体 不同浮动区间的占比，比如6 月末利率下浮的 ，占比为17.43%，以及基准利率 、利率上浮 的各自占比： 这张表格还透露一个事：6 月，利率下浮的 占比突然飙升， 猜到原因 了吗？与本文关系不大，暂不展开…… 上表中各类浮动倍数与其占比作一个 平均，得到，全部 的利率 上浮倍数是1.23 倍左右（较粗略）。这意味着，基准降25BP，全部 利率则降 30BP。 同时，我们还预计存款利率 有大的变动。因此，全行业存贷利差可能会降 30BP。 再考虑到 利率不是随时调整的，而是有个重定价时间（比如 个人住房 ，是每年11 月底调为当时的最新基准利率，再乘以约定的倍数）。所以，今 年还剩两个半月时间，很多 根本来不及重定价。所以此次降息只能影响明年的 利差。 但这都不是关键。关键在于，经济下行时降息，最根本的还是在于减轻企业的 财务利息负担，这有利于 的资产质量。我们从 财务报表中能够看到，在现 在在这个阶段，对 经营影响最大的，不是息差，而是不良率。所以，资产质量 的改善，对 构成实质性利好。 2 利率市场化悄然完成 我2000 年上大学时，便听说 在推进利率市场化。推了15 年，终于推到 尽头，存款利率上不封顶了。这真是一个值得铭记的日子。 但真到完成的这一刻， 有什么大动静，真的是悄然完成。这就对了。 因为，既然有“ 利率”，那么必然有所谓的“均衡利率”作为对照。啥是均衡 利率？可用 间利率作为参考利率。因为，在利率市场化的情景下，在无存贷比 的情景下， 从存款市场、 间市场两个地方获取资金是无差异的，那么这两 个资金来源的综 本应该一致，否则存在 机会。这就是金融学的无 均衡 原理。 存款的综 本=名义利率+存款准备金成本+业务成本 同业存款的综 本=名义利率+业务成本 两者的综 本相等，那么能够倒推出来，存款的名义利率应略低于同业存款 的名义利率。 同业存款利率，大致就是 间市场利率。 所以， 间市场利率，减去存款准备金成本、业务成本差异，就是市场化的 存款利率，或称均衡利率。简单讲，存款均衡利率接近 间利率。 如果存款的 利率与均衡利率差异过大（比如 2013 年钱荒时，前者是 2%， 后者是6% ），此时若放开 ，存款利率一下子从2%窜到6%，那么所有的银 行都可申请 了…… 当然 让这种局面发生，这时就会放缓利率市场化改 革的脚步。 而当 间利率降至3%左右（存款的均衡利率可能就是2.5%左右，略低于 间利率），那么再放开存款 利率，存款利率从2%上窜至2.5%，对 的冲击就很小了。所以，这是放开利率 的好时机！ 这时完成所谓利率市场化