细数基金经理中的十大孤勇者.docxVIP

基金分析专题报告 一、 “逆向”风格概述 在投资中，有人以“顺势”乘风破浪，有人以“逆向”提前埋伏。著名的逆向风格投资人邓普顿有句经典名言：牛市生于悲观，长于怀疑，成于乐观，死于狂热。巴菲特也曾说过：别人恐惧时我贪婪。在投资操作中，逆向投资注重寻找非共识的“冷门”机会，并充分考验着基金经理的研究能力和投资胆识。因此，以“逆向”为投资风格的基金经理，大都潜心打磨投研能力，且能承受冷门的投资寂寞，静待机会花开。 传统的“逆向”风格往往体现在四个方面： 一方面是市场情绪的逆向。在宏观环境发生变化，市场情绪过度演绎，估值显著偏离合理水平时，基金经理在市场的左侧进行止盈/减仓或者布局/加仓。如 2018 年底在中美贸易，去杠杆等因素的影响下市场步入熊市，市场情绪降至冰点，王海峰 2018 年任职银华鑫盛灵活后，四季度基金股票仓位仅为 38.64?，低仓配置在市场下跌时起到了减小产品回撤的效果。此外，莫海波管理的万家和谐增长在 2019 年二季度、2021 年三季度，均有 10?以上的调仓动作，从而在市场大幅下跌期间降低了造成的回撤影响。 第二方面，市场风格的逆向。基金经理具备全市场投资视野，不局限于价值或成长，大盘或中小盘，在市场某类风格过热偏离合理阈值时，提前转换持仓风格。如 2020 年底市场对于核心资产极致的演绎后急速回落，风格下沉向中小市值风格，部分逆向风格的基金经理早于市场的纠偏，规避风险。如基金经理周智硕发现 2020 年中小市值公司的增速显著优于大市值公司，并具备较低的估值水平，他管理的建信新蓝筹等产品 2021 年整体持仓以中小盘股为主，契合了当年的市场风格，并收获了戴维斯双击。 第三方面，对于市场行业主题的逆向。1）当某行业在短期风险事件的冲击下，市场恐慌抛盘后下跌行情中，部分逆向风格的基金经理在理性判断的基础上，擅长把握“误杀”行情，以低成本布局；2）同时部分行业处于产业周期底部阶段时，基金经理能够提前进行布局，静待困境反转。如去年 12 月份基金经理李彦判断地产产业链出现拐点，他管理的华夏兴和提前布局了地产产业链，年初以来地产行业收益贡献显著。 第四方面，持仓标的方面的逆向。远离机构抱团股，偏好挖掘细分领域中的潜力黑马或灰马，以更低或更合理的价格买入持有。如本文后续列举的几位优秀基金经理，在不同阶段均有独到重仓股的成功挖掘案例。 通过梳理各投资风格基金经理的方法论，可以发现“传统逆向”风格的投资中往往具有三类要素：1）相对低估值：估值是安全边际最基础和最重要的衡量标准之一，擅长左侧逆向布局的基金经理往往对个股的估值有严格要求，从而控制风控；2）分散：在传统逆向风格中，行业和个股的配置一般较为分散，从而降低由于“看错”失误带来的回撤影响；3）基金经理往往具有自上而下的周期视角和宏观分析能力：擅长逆向风格的基金经理通常具备宏观视角，从而把握经济、产业周期的兴衰。 在股市的磨砺中，当下的“新逆向”风格，并不拘泥于以上“传统”特征，基金经理在实战中逐步改进方法论从而提高逆向风格对于市场的适应性， 减少逆向风格的劣势，简单概括如下：1）加入中观行业对比维度，通过对 产业发展程度的考察，适度左侧进入，从而减小逆向投资可能存在的机会 成本（华夏李彦等）；2）重视行业空间和公司质地，避免落入价值陷阱 - 2 - 基金分析专题报告 （广发林英睿等）；3）持仓风格或以均衡为基础，通过行业的适当偏离来 捕捉左侧机会（银华王海峰等）；4）提高策略的灵活度，投资中削峰填谷，进一步平滑波动（建信周智硕等）。 二、 “逆向”风格市场适配性 上文所述四个方面的逆向特征中重仓抱团度往往较低，从数据来看，低抱 团的产品对于估值审慎度常常较高，对于估值较低的容忍度也代表着具有 较高的安全边际意识，产品在“大波动”面前表现的也往往更为稳健，这 一特征在 2021 年以来以“茅指数”和“宁组合”为代表的机构抱团股快速、深幅调整中演绎的更为充分。我们根据抱团程度从高到低分为四组（1/4 组为抱团程度最高的产品，1 组为抱团程度最低的产品），计算茅指数、宁 组合下跌期间各组平均表现，从下表结果来看，抱团程度越低的产品，夏 普比率更高，最大回撤更低，表现更稳健。 图表 1：逆向产品茅指数、宁组合下跌期间表现（ ） 茅指数下跌期间： 2021- 02-10 至 2021-03- 10 宁组合下跌期间： 2021- 11-11 至 2022-04- 26 分组标签 最大回撤 收益率 夏普（年化） 最大回撤 收益率 夏普（年化） 1/4 -20.07 -16.48 -8.08 -24.34 -24.75 -3.62 1/2 -18.83 -15.72 -7.98 -24.31 -27.19 -3.64 3/4 -16.29 -13.54 -6.83 -24.12 -2