策略专题报告：PB-ROE策略在中观的应用.docxVIP

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 证券研究报告 | 2022年07月05 日 策 策略专题报告 PB-ROE 策略在中观的应用 核心观点 个股层面的 PB-ROE 策略：我们在个股层面构建的 PB-ROE 系列指数包 含两只指数 ，分别为基础 PB-ROE 指数和剔除行业因素干扰的增强 PB-ROE 指数。自基期以来，PB-ROE 系列指数表现显著优于其他市场指数。 截至 2022 年 6 月，基础 PB-ROE 指数的年化收益率为 35.74%，增强 PB-ROE 指数年化收益率为 27.72% 。个股层面的 PB-ROE 指数主要聚焦高耗能和过 剩产能的上游周期行业，这一策略在不区分行业的个股层面、行业间比较时 往往会失效。 行业内部的 PB-ROE 策略：我们在 31 个申万一级行业内，用同样的方法 分别构建 PB-ROE 指数。结合胜率和超额回报的视角，过去 9 年间的电 力设备、有色金属、钢铁、公用事业、房地产、石油石化这类偏周期属 性的品种位列第一梯队，兼具较高的胜率和超额回报率；家电、汽车两 个行业 PB-ROE 策略的胜率在 50%附近，超额回报率居于各行业中等偏 下水平；社会服务、综合、传媒的 PB-ROE 策略从超额回报角度来讲并 不占优。近 3 年的情况有所不同，公用事业兼具胜率和回报率；生物医 药、煤炭和农林牧渔三个行业采用 PB-ROE 策略在各行业中的性价比偏 低；和 9 年时间窗口相同之处在于社服、传媒和综合行业采用 PB-ROE 策略在回报率角度依然是失效的。 赛道层面的 PB-ROE 策略：我们选取了 10 个热门赛道，在各个赛道内分 别使用 PB-ROE 策略构建指数。过去 3 年间，PB-ROE 策略下 CXO 板块 以及新能源属性的细分赛道如光伏、风电、锂电池等，兼具较高的胜率 和超额回报率；而茅指数、半导体产业等赛道在 PB-ROE 框架下表现一 般。结合今年具体的语境，很难做到兼具胜率和较高的超额回报，今年 PB-ROE 策略下仅有光伏、CXO 两个赛道相对占优，风电、锂电池年化 超额回报较高但胜率一般，工业互联网和医疗器械采取 PB-ROE 的选股 思路胜率较好，但回报率较低，半导体、茅指数采取 PB-ROE 策略下的 超额回报不及宽基指数，宁组合 PB-ROE 策略的平均胜率较低。 寻找各个赛道 PB-ROE 策略下的估值底：估值水平不存在绝对的高与低， 因此无论是横向比较行业截面，还是纵向对比特定行业历史都有以偏概 全之嫌。重要的是找到与当前 ROE 匹配的 PB 水平。在大跌中寻求反弹 机会时，单纯讨论 PE 或者 PB 跌到什么位置是不恰当的：一方面不同行 业差异很大，用历史数据很难指导现实； 另一方面也要看相应的 ROE 高低、ROE 是否有成长性。通过对 PB-ROE 策略下表现较优的光伏、风 电、锂电池等成长板块的赛道进行分析，可以发现 4 月底以来大多数热 门赛道和指数都出现一波反弹，估值朝向 ROE 中枢修复。 供给侧主导后半段，更适合用 PB-ROE 策略：对于上中游周期、下游消费、 大金融、TMT 、中游制造支撑性行业，并无“此起彼伏、交替适用”的 规律，各板块和行业适用的时点多集中在 2017-2019、2021-2022 上半年两个 阶段。在供给侧逻辑主导的后期，PB-ROE 策略发挥效果概率更大。 风险提示：美联储加息幅度和节奏的不确定性、供应瓶颈尚未缓解、俄 乌冲突等地缘问题仍未解决等。 策略研究·策略深度 证券分析师：王开 021wangkai8@ S0980521030001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%)创业板/月涨跌幅(%)AH 股价差指数A 股总/流通市值 (万亿元)8 中小板/月涨跌幅(%) 创业板/月涨跌幅(%) AH 股价差指数 A 股总/流通市值 (万亿元) 资料来源：Wind 、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《策略深度-区域-行业经济影响立体观测体系》 —— 2022-05-11 《策略深度研究-多维度估值观察：基金重仓股相对市盈率下降》 ——2022-05-05 《策略深度报告-货币-信用“风火轮”2.0》 ——2022-04-24 《策略深度研究-多维度估值观察：3 月 A 股估值水平下降》 — —2022-04-07 《中观行业超额收益追踪图谱 (2022.3) 》 ——2022-03-23 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容