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城投债向市政债演进仍是大势所趋 面对蓄势待发的城镇化浪潮，以及逐渐被动收窄的地方融资渠道，当前城投债发行依然踊跃。数据显示，今年一月的发行规模明显高于去年同期，现阶段单月新发城投品种的规模已经达到千亿左右水平。其中城投中票的比例稳定在 40%附近，城投品种继续占据企业债约 80%的比例。展望后市，分析人士指出，今年地方资金缺口压力仍旧难以消减。由于基建投资的回报周期长且回报率低，大部分都是通过融资平台贷款和发债等方式进行融资，在信贷紧缩的大背景下，各地企业的偿债和付息压力也将随之而来，预计融资平台债券 2013 年的净发行规模可能较 2012 年有所上升。 ——地方资金缺口增大 据悉，多地下调了 2013 年财政收入增长目标。事实上，自去年以来，我国财政收入增速已经出现了大幅回落。财政部提供的数据显示，2012 年全国财政收入逾 11.7 万亿元，增幅放缓至12.8%，较上年回落12.2 个百分点。由于国际经济形势存在不确定性，国内经济运行仍面临不少困难，再加上继续实施结构性减税政策，预计 2013 年财政收入增长仍会较低。 除此之外，地方政府还面临土地收入骤降的压力。穆迪最新发布的报告指出，去年中国地方政府土地收入同比下滑 14%，和 2011 年的增长 22%形成鲜明对比，是导致地方财政收入增速骤降的主要原因。 另一方面，财政支出压力却无减少。展望今年，保障和改善民生、稳定经济增长、调整经济结构、深化改革等都需要加大财政投入。此外，一些地级市甚至县级市仍在 强调增长的速度，在其地方政府的增长计划中，投资仍是重中之重。交通银行金融研 究中心高级宏观分析师唐建伟表示，近期多省市集中出台大规模投资规划，显示地方 政府的投资冲动已开始抬头。这些因素都无疑加大了地方的资金需求。 综合来看，在财政支出相对刚性的背景下，今年地方资金缺口的压力仍旧难以消减。安邦咨询高级研究员贺军亦坦言，随着房地产调控的持续，“土地财政”模式难以为继，这显著加大了地方的财政压力和融资压力。 贺军指出，我们注意到，在经济增长放缓、财政增收放缓、经济转型与调结构、持续房地产调控、整顿“影子银行”等多种手段之下，地方政府的融资环境实际上面临空前紧缩。地方经济发展有着巨大的惯性，过去铺开的摊子不可能一下子紧缩，鉴于此，地方政府的融资焦虑，不仅会持续，而且会加剧。 ——城投难改扩容态势 当前各级地方投资冲动和债务风险之间的矛盾正在愈演愈烈，多数企业只能采取“发债还贷”、“发债付息”等方式投入项目建设，财务风险正在不断加剧。 如广东交通集团投资管理的高速公路营运项目，近一半处于亏损状态，而新建项目大多位于偏远地区，经济效益差，预计该集团 2014 年和 2015 年亏损额将高达 24.44 亿元和 23.44 亿元。无疑，这仅仅是地方公路铁路等基础建设投资热潮和债务矛盾的一个缩影。 值得一提的是，2012 年以来，城投债的发行力度已明显加大。按照WIND 统计的城投口径，现阶段单月新发城投品种的规模已经达到千亿左右水平。其中城投中票的比例稳定在 40%附近，城投品种继续占据企业债约 80%的比例，而新发中票中城投品种的比例已从过去的 20%以下逐步攀升至当前的 40%左右。 可以看到，地方虽债台高筑，却大而不倒，目前十万亿的平台贷款和两万亿的城投债存量必然会使违约成本显著攀升。 在多数业内专家看来，影子银行融资渠道收紧，仅仅代表中央对地方的手腕收紧， 而城投债，资产支持证券这种风险分散型融资渠道的使用将会进一步增加。 ——市政债料成演进方向 展望未来，监管层除了应通过行政手段规定地方政府在限定时间内完成地方资产负债表的编制外，也可以把城投债改为市政债，明确发债主体的责任。城投债向市政债的演进将成为大势所趋。 来自光大证券的研究观点亦指出，由于地方政府财权小于事权，又缺乏必要的融资手段，因此通过城投债等操作寻求资金有其合理性。 城投债虽然处于灰色地带，有不规范、不透明等问题，但它对于中国经济增长做出了贡献，全盘否定是不明智的。在发展中完善、并逐步化解其中的风险才是正确的选择。 当然，城投债向市政债演化的过程是长期的，现状还将维持相当长的时间。 光大证券分析师徐高认为，将城投债转变成为市政债，所面临的障碍绝不仅仅只存在于修改《预算法》这些技术性的层面。建立市政债体系所要求的，是对我国现行财税体系的大幅度调整，通过平衡地方政府的财权和事权来消除其预算软约束。这显然不是一蹴而就的事情。 不过，把城投债发展成市政债，把地方政府的权责界定清楚，把风险暴露在阳光下，将更多长期资金吸收到基建投资中来，应该是未来发展的大方向。