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2022年国际货币政策收紧的成因和影响 1.美国面临40年来最高通胀 今年3月开始，美联储正式开启新一轮加息周期，截至6月份已经加息3次，分别提升 25bp，50bp和75bp，将联邦基金目标利率区间推升至1.50%—1.75%。同时，美联储 于6月1日正式启动缩表，计划每月减持475亿美元资产，包括300亿美元国债和175亿美 元抵押贷款支持证券（MBS），9月将增加至950亿美元（600亿美元国债+350亿美元 MBS），与上一轮相比，本轮美联储缩表跟进加息的节奏更快。 此次美联储加息与缩表的根本原因是应对持续高企的通胀。5月美国CPI同比升至8.5%， 为1981年12月以来的最快增速，核心CPI同比录得6.0%，为1982年8月以来的最快增速 。美联储重点关注的PCE（Personal Consumption Expenditure）和核心PCE 价格数据，同样创下四十年来新高，远超平均2%的通胀目标。 具体来看，推动美国通胀上升的主要因素是能源、交通运输和食品价格（图2）。今年 前5个月，能源价格平均增速大幅领先，达到29.9%，交通运输和食品价格，同比分别 录得20.7%和8.6%。 美国通胀高企既有需求端，也有供给端的原因。一方面需求端消费旺盛，另一方面供给 端却面临产业链供应链中断、劳动力短缺、大宗商品价格上涨等冲击，使得供给端无法 匹配消费者需求，造成供需失衡。具体来看： 第一，后美国实施超大力度货币财政支持政策，刺激居民消费。2020年暴 发之后，为避免经济衰退，美联储大规模增加货币供给，两次紧急降息将联邦基金目标 利率降至0%-0.25%，并开启大规模资产购买，美联储资产负债表规模由2020年初的 4.2万亿美元大幅飙升至近9万亿美元，推升通胀压力。此外，以来，美国国会批准 了三轮财政救助计划，其中对美国家庭的直接补贴总额达8671亿美元，占计划总额的 16.3%1，大幅增加居民可支配收入，进而增强居民消费需求，推升通胀走高。 从消费品种来看，初期，由于防疫封锁和社交隔离等因素，居民长期居家生活，对 商品的消费需求快速上升。2021年6月份，美国商品消费同比增长21%，创历史最高。 随着防疫限制逐步解除，居民消费偏好逐渐由商品转向服务。2022年一季度，美国居民 个人消费支出实际增速为4.5%，其中商品消费增速受去年高基数影响，回落至 1.0%，服务消费持续恢复，增速录得6.4%。 第二，期间的封控措施对生产和物流造成干扰，影响全球产业链供应链的正常运转。 纽约联储发布的全球供应链压力指数显示2，之前的2017年至2019年，该指数平均 值为0.3，之后该指数迅速攀升，2021年底达到峰值4.4（图4），2022年年初供应 链压力才有所缓解，不过受到反弹以及地缘冲突的影响，该指数在今年3月份再次 上涨。 供应链压力具体体现在，一方面，物流不畅。例如，期间各国采取封锁措施，导致 集装箱、劳动力短缺以及港口拥堵等，带动海运价格不断攀升以及海运时间拉长；另一 方面， 产能不足。例如，随着在东南亚多国蔓延，芯片交付周期明显拉长，之 前芯片交付周期一般不高于15周，而该数据在2022年5月升至27.1周的高位，相当于需 要近7个月的时间。其中，汽车行业受冲击更大，除了整体上的芯片短缺，期间一 些芯片供应商将部分汽车行业行业闲置产能转移至电子设备等行业，随着汽车销售反弹， 也加剧了汽车芯片面临的短缺问题。 第三，后美国劳动力市场紧张，形成工资-物价的相互推升。出于对的担忧， 以及政府提供的救助措施，美国部分劳动力退出就业市场或推迟返回工作，这使得疫后 美国劳动力市场出现新的结构问题：一方面，失业率明显好转，截至2022年5月，美国 失业率降至3.6%，接近前的历史低位；但另一方面，劳动力参与率大幅下降，企 业持续面临劳动力短缺的困境。5月美国劳动力参与率恢复至62.3%，但仍较前降 低1.1个百分点。受此影响，今年美国职位空缺率一直保持在7%以上的历史高 位。劳动力市场的供需失衡推升了工资的上涨，2022年5月美国私人非农企业员工平均 时薪升至32.0美元，连续11个月增速在4%以上，形成工资-物价的相互推升。 第四，地缘冲突引发的短期能源和粮食供给压力，推升通胀。俄罗斯是全球主要的油气 生产国，石油和天然气出口份额全球占比均在15%以上（图7）。同时俄罗斯和乌克兰 均是全球主要粮食、油料作物，以及化肥的生产国和出口国，其中俄乌植物油全球出口 份额高达73.7%，氮肥、小麦和大麦出口份额也均在20%以上。此外，俄乌的钯、铂、 钛、镍等重要金属原料的出口也占据较大份额。地缘冲突加剧了全球能源、粮食以及重 要金属原料的短期供给压力，推升整体通胀趋势，截至2022年5月，布伦特原油价格涨 至每桶113.4美元，同比增长64