河南省全域6只城投债新视角下流动性择券.docxVIP

引言 我们在《区域信用面面观?河南篇》报告中从经济、财政、债务、资源禀赋 与潜力这五维因素对河南省及下辖各市进行了区域政府偿债能力方面的研究；紧 接着在《谁是中原性价比之王——河南省城投平台梳理》报告中从公司层面入手, 对河南省内121家城投平台的信用资质进行梳理；最后，本文作为河南省区域研 究的最后一篇报告，将讨论省内城投债债项层面的流动性问题，聚焦于二级市场 成交数据，分析省内各个城投主体的流动性水平，并利用二级市场成交数据予以 验证，从而给予更加全面而实际的投资建议。 图表2：城投债信用定价分析框架 关联性城投债信用定价区域政府信用?流动性分析?成交偏离分析 关联性 城投债信用定价 区域政府信用 ?流动性分析 ?成交偏离分析 ?品种、条款、期限 ?平台重要性?所属层次 ?与政府间往来?资产规模与质量 ?债务规模与结构?偿债能力分析 ?造血能力分析?金融机构支持 来源：华福证券研究所1城投债流动性综述 首先需要明确，当市场提到债券流动性时，市场上主要关注这三点：（1）能 不能顺利买进或者卖出债券，即市场上有没有潜在交易方；（2）以市价合理买入 或卖出债券需要多久；（3）如果想要快速买入或者卖出债券，需要多支付多少交 易本钱。流动性是保障市场效率和活力的关键要素，城投债的流动性对城投债市 场的功能发挥有着重要影响。因此，选择流动性较强的债券标的进行投资交易， 能有效减少因流动性缺乏而带来的交易损失。 另一方面，对于流动性要求不高或以持有到期为主策略的投资者，可重点挑 选一些流动性较弱的债券，以获得流动性溢价。因此定性或定量的去判断一只债 券的流动性水平，具有一定的研究价值。 19豫投债01 河南投资集团 3.54 3. 69 3 4 4 2 19豫投01 河南投资集团 3. 54 3. 69 3 4 4 2 20 中原豫资 MTN001 中原豫资投资控股集团 3.53 3.47 2 5 4 2 22中豫01 中原豫资投资控股集团 3.53 3.47 2 5 4 2 20郑发投资债01 郑州开展投资集团 3. 52 3. 25 3 5 4 2 14豫交投MTN001 河南交通投资集团 3.50 3.40 2 5 4 2 22豫交投SCP001 河南交通投资集团 3.50 3.40 4 4 4 2 20豫资01 河南省豫资城乡一体化建设开展有限 公司 3.48 3. 37 4 5 2 2 20兴投01 郑州航空港兴港投资集团 3.47 2.94 4 5 4 2 22港兴港投CP001 郑州航空港兴港投资集团 3. 47 2. 94 4 5 4 2 20豫铁01 河南省铁路建设投资集团 3.47 3. 34 4 5 2 2 19豫水利MTN001 河南水利投资集团 3.45 3. 51 3 4 4 2 22 周口城投 SCP001 周口市城建投资开展 3.45 3. 31 4 4 4 2 22中豫02 中原豫资投资控股集团 3.43 3.47 3 4 4 2 20中原豫资债01 中原豫资投资控股集团 3.43 3.47 3 4 4 2 21中豫01 中原豫资投资控股集团 3.43 3.47 3 4 4 2 21郑州地产债01 郑州地产集团 3.43 3. 07 3 5 4 2 19豫交投MTN001 河南交通投资集团 3.40 3. 40 3 4 4 2 20 南阳投资 PPN001 南阳投资集团 3. 39 3.58 4 4 2 2 19 南阳投资 PPN001 南阳投资集团 3. 39 3.58 4 4 2 2 22国宏投资CP001 洛阳国宏投资控股集团 3. 39 3. 17 4 4 4 2 来源：加数据库、华福证券研究所 3模型有效性验证 债券市场二级交易数据直接反映出市场对该只债券的整体流动性状况乃至 综合情况的认可度，通常流动性强的债券，二级交易会越频繁，成交金额会更大。 因此，我们利用河南省城投债近两个月（2022年6月22日——2022年8月22 日）的成交数据来验证我们流动性打分模型的有效性。 市场上普遍认为资产流动性包含了四个维度：宽度、深度、即时性和弹性。 ①宽度是指交易价格偏离市场中间价格的程度，及买卖价差；②深度是指某一特 定价格水平下的交易量；③速度是指交易的及时性；④弹性是指价格波动之后恢 复到均衡水平的调整速度。我们在利用二级交易数据构建指标来验证模型有效性 时，也需要考虑上述四个维度。 因此，我们选用了 5个二级交易指标来验证流动性打分模型的有效性：交易 天数、成交金额、换手率（=成交金额/债券余额）、高估值成交占比（当日加权成 交YTM〉前一交易日中债估值）、超高估值成交占比（当日加权YTM-前一交易日 中债估值＞100BP）。其中，前三个指标是正向指标，即越高能反映出流动性越好； 而高估值