股权制衡作用、代理成本和企业僵尸化风险——基于A股上市公司的研究.docx

股权制衡作用、代理成本和企业僵尸化风险——基于A股上市公司的研究 一、引言 僵尸企业一词起源于日本，20世纪90年代，日本银行为了防止大量坏账的出现，采取低成本贷款和持续放贷的方式救助企业，从而导致了大量僵尸企业的产生。僵尸企业是指，由于在正常的竞争环境下无法获益，极可能会被驱逐市场，但是由于债权人的救助仍然能够在市场上出现的企业。这里的债权人可以是政府、银行等其他债权人。2008年爆发的全球金融危机，冲击了全球市场，我国提出了“三去一降一补”的五大任务及清理僵尸企业的要求，国务院要求“引导地方综合运用兼并重组、债务重组和破产清算等方式，加快处置‘僵尸企业’，实现市场出清”。Dai，X；Qiao，X；Song，L（2019）对僵尸企业的债权人做了研究，发现政府干预和银行信贷补贴是僵尸企业产生的重要原因，而政府或银行的持续资金支持对僵尸企业的复苏没有帮助；通过削减劳动力成本、所有权改革和去杠杆化可以有效地解决僵尸企业。Tan，Y；Huang，Y.Woo，W.T.（2016）通过对比国有银行和非国有银行，得出结论：国有银行的集中度越高则越有利于培育僵尸企业。同时，当僵尸企业从政府或银行获得更多的外部支持时，这种影响更为明显。 近年来随着经济的高速发展，市场资源越来越有限，企业的发展越来越不易，僵尸企业的存在会使这种情况加剧。企业僵尸化会对整个市场造成不利影响，Wang，Y；Zhu，Y（2020）通过研究发现，低生产率的僵尸企业占用了大量的金融资本，并对非僵尸企业产生了显著的挤出效应，此外，在非国有企业、制造业、劳动密集型企业和市场化程度较高的地区，僵尸企业对非僵尸企业的排挤更为严重。他们的研究证明，僵尸企业的盛行加剧了金融资本的错配和市场扭曲，阻碍了健康产业的发展［5］。僵尸企业也会对企业环境责任绩效产生负面影响。Han，S；You，W；Nan，S.（2019）对企业环境责任绩效和僵尸化企业二者联系做了实证分析，得出结论：在重污染行业和国有企业中，僵尸企业对企业环境责任绩效的负面影响更强。僵尸企业比非僵尸企业更不愿意发布独立的企业社会责任报告［6］。在企业社会责任方面，僵尸企业也有负面影响。Han，S；Li，G；Lubrano，M（2020）对企业发布的责任报告做了研究，在发布独立企业社会责任报告的企业中，僵尸企业的企业社会责任披露至少不比非僵尸企业差，但企业社会责任履行情况明显较低。从披露者和履行者与僵尸企业伪善行为之间的差距可以看出，这是由于企业社会责任缺乏控制造成的［7］。 本文主要围绕股权制衡作用、代理成本、企业僵尸化风险三者展开实证研究。文章以股权制衡度作为核心指标，以代理成本为中介变量，研究了股权制衡作用和企业僵尸化风险之间的关系，主要贡献在于：第一，拓展完善了股权结构和企业僵尸化的研究。已有文献研究了企业僵尸化和大股东持股比例之间的关系，有关股权制衡作用、代理成本及企业僵尸化风险三者之间关系的研究较少，本文通过新的视角丰富了关于三者之间关系的研究，具有一定学术价值。第二，我国经济已转向高质量发展时期，如何识别和筛选优质企业，淘汰占有市场资源却不能为市场创造价值的企业已成为急需解决的问题，更好地了解股权制衡作用、代理成本、企业僵尸化风险三者之间的关系，对于我国经济优质发展具有现实意义。 二、理论分析与研究假设 黄辉、崔飚（2007）研究了公司治理因素对财务困境成本的影响，研究发现：公司的股权制衡制度有助于提高财务困境成本；独立董事制度对公司防止财务困境和摆脱财务困境有积极的作用［8］。郑国坚、林东杰、张飞达（2013）提出，面临财务困境时，大股东对上市公司的非法资金占用行为异常明显，显示其强烈的掏空动机；而各种治理机制对抑制大股东行为存在系统性差异，其中，法制监管的治理作用非常明显，而其他机制均未奏效［9］。股权制衡制度可以平衡股权结构，约束大股东的不当权力，减少大股东谋私利的行为，提高企业绩效，减小企业面临财务困境的风险，进而减小企业僵尸化的风险。综合上述分析，本文提出假设1。 假设1：当企业中股权制衡作用越强时，企业僵尸化的风险越小。 依据Jensen and Meckling（1976）的定义，代理成本是指委托人为防止代理人损害自己的利益，需要通过严密的契约关系和对代理人的严格监督来限制代理人的行为，而这需要付出代价。代理成本分为管理层和股东之间的代理成本（第一类代理成本）以及大小股东之间的代理成本（第二类代理成本），本文主要研究的是股东与管理层之间的代理成本。股权制衡有利学说认为大股东间股权的相关制衡能够相互牵制和监督，从而对大股东起到一定的约束作用，股权集中下，股东之间彼此抗衡，此时各股东的目标和利益趋于一致，共同监督管理人且监督有效，能够降低股东与管理者之间的代理成本。陈乾坤、卞曰瑭（2015）对股权制衡和