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公司研究2023.12.10

山西汾酒（600809）公司深度报告

峥嵘岁月百年史，不忘初心砥砺行

方正证券研究所证券研究报告

分析师

复盘：清香白酒龙头几经商海沉浮，量质并举步入品牌复兴之路。

王泽华登记编号：S1220523060002

清香白酒龙头山西汾酒在历经早期的一些波折后，管理体系与管理经验越

发娴熟。2018年2月华润旗下华创睿鑫与汾酒达成协议，受让汾酒11.45%

强烈推荐(维持)的股份，成为汾酒第二大股东。在华润入主赋能下，公司治理结构持续优

化。高管内部培育经验丰富，双轮激励激发员工活力。

公司信息

行业白酒Ⅲ产品：青花系列瞄准高端，腰部发力底部拓新

最新收盘价(人民币/元)231.5产品策略深度聚焦分工明确，覆盖全价位带。青花30瞄准高端市场，青花

总市值(亿)(元)2,824.2220成功卡位次高端。巴拿马、老白汾与杏花村三大系列筑牢腰部。竹叶青

系列定位健康国酒。玻汾系列力主开拓新兴市场，聚焦消费者培育。

52周最高/最低价(元)311.90/185.07

渠道：深耕省内，环山西稳固市场，长三角+珠三角重点拓展

历史表现2022年汾酒提出打造“三大样板市场”的不对称市场战略，包含大基地市

场、华东市场、华南市场。大基地市场策略上，汾酒一方面稳筑山西市场

基础，另一方面在环山西市场上产品渠道双发力推动扩张，打造重要营收

增长点。华东华南市场整体加速发力，各地因地制宜定制策略，附加多重

保障。2022年，核心市场销售规模均超10亿元，营收增速超50%，部分市

场可达30亿元，未来长珠三角区域重点突破有望进一步营收高增。

展望：1）清香品类逐步复兴，叠加次高端价格带稳步扩容；2）高端产品

陆续推出，产品结构不断完善。渠道布局持续优化，市场政策持续升级，

版图逐步扩张；3）技改项目相继落地，原酒产能持续扩张，产品质量不断

数据来源：wind方正证券研究所

提升。

相关研究投资建议：我们认为，公司作为清香鼻祖，随着青花系列占比进一步提升，

产能技改项目释放大量优质产能，公司有望在未来量价齐升。预计

《山西汾酒(600809)：产品渠道持续优化，推

进清香高质量复兴》2023.12.092023-2025年公司实现收入324.88/396.34/478.40亿元，分别同比增长

《山西汾酒(600809)：深化产品改革创新，引23.93%/22.00%/20.70%，2023-2025年预计实现归母净利润

领清香发展复兴》2023.10.27103.68/130.75/162.23亿元，同比增长28.06%/26.12%/24.07%，23年对应

《山西汾酒(600809)：23H1归母净利同比增长27.24xPE，维持“强烈推荐”评级。

35.0%，坚持青花战略，紧抓终端深耕市场》

2023.08.25风险提示：宏观经济下滑，省外扩张不达预期，竞品加大投入加剧竞争。