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资料来源：Wind

2024-4

2023-12

3%

-7%

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2023-4 2023-8

上证综合指数

航空

市场表现对比图(近12个月)

丨证券研究报告丨

2024-04-27

行业研究丨深度报告

投资评级看好丨维持

航空

透过“五一”看出行：淡旺分明，波动加剧

“五一”前瞻：量价重回常态，再迎强景气

复盘2023年“五一”，民航市场迎来“畸形”强景气：2023年“五一”假期，民航市场迎来

20年以来第一个旺季出行窗口，但受到国内航班管制未全面放松，以及国际航线缓慢恢复的影

响，整体呈现“价强量弱”的“畸形”特征。展望2024年“五一”假期，我们对于2024年“五一”假期仍抱有乐观预期，随着出行市场回归稳态，国内外市场的盈利模型也将回归常态化，预计随着国内运量的全面释放、国际供给的大幅改善，价格预计同比23年有所回落，但

仍相较19年实现高增，预计行业量价回归常态，再迎强景气，航司盈利有望显著改善。

特征复盘：每逢旺季量价齐升，消费力突出

整体看，旅游出行消费刚需属性凸显，旺季量价齐升、消费力突出。相较旅游数据，出行消费的刚需属性突出，出行意愿强烈，在整体旅游消费力不足的背景下，以民航为代表，出行市场在23年后每个旺季单价均实现大幅增长，出行消费力率先复苏；其中，2024春节民航平均票价同比2019年增加28%，旺季呈现量价齐升、消费力突出的特征。一方面，国际日益改善，供给释放潜在出行需求：23年开始，随着国际往来的修复、以及免签政策的落地刺激出境游需求，国际航班实现逐步爬坡，供给快速修复；另一方面，航空供给强壁垒，旺季释放价格弹性20年开始供给增速持续放缓，随着国际航线持续复苏，国内供给逐步走向受限，推升价格。

行业的隐忧：需求起伏剧烈，盈利波动加大

尽管2023年开始，航司旺季盈利远超20年前水平，盈利迎来强势景气，但我们从行业的经营情况中观测到一丝隐忧：因私与公商务市场表现迥异，行业需求起伏剧烈，淡旺季盈利波动加大。随着旺季的结束，行业价格数据迅速由盛转衰。以2024Q1为例，1-2月份行业获益于春运旺季的强景气，国内含油价格同比2019年增幅14%，但随着春运的结束，3月份行业含油价格同比2019年下降6%，导致航司旺季盈利大幅增加，但淡季亏损同样加剧，盈利波动加大。追本溯源，淡季数据表现低迷扎根自商务需求整体疲弱，缺少旅游等因私需求补充后，淡季仅依赖商务需求难以支撑供给，而航空的重资产模式与高经营杠杆放大业绩的波动性。

落地投资：静待周期反转，迎合需求新趋势

供给刚性收紧基础上，静待周期反转：航空需求增速与GDP增速高度相关，从一个更长的视角来看，需求终将迎来触底反弹，而中期供给的约束效应更为明显。从2024年开始，需求增速逐步走向复苏，供给收紧的背景下，酝酿周期反转机遇；且考虑飞机引进持续受困，预计本

轮周期反转行情有望持续至2027年，拓展周期宽度。

迎合需求新趋势，低成本航司更具确定性：2023年开始行业需求整体呈现因私旺盛、商务低迷的趋势，相较商务客群，因私消费者具有高价格敏感度、低时效要求的特征，而价格更具性价比的低成本航空，更能迎合因私需求旺盛的产业需求，有望显著获益。1）短期看，春秋航空低价吸引因私出行客户，迎合需求新趋势，有望显著获益；2）中期看，春秋航空成本效力管控常态化，运营效率行业领先，单位非油成本最低，盈利率先修复；3）长期看，下沉市场空间广阔，公司成长属性明显，底部逆势扩张，市场率拾级而上。

风险提示

1、宏观经济波动；2、油价大幅上涨，人民币汇率波动；3、资本开支风险。

请阅读最后评级说明和重要声明

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目录

“五一”前瞻：量价重回常态，再迎强景气 6

特征复盘：每逢旺季量价齐升，消费力突出 8

行业的隐忧：需求起伏剧烈，盈利波动加大 12

落地投资：静待周期反转，迎合需求新趋势 15

供给增速再下台阶，静待周期反转 15

迎合需求新趋势，低成本航司更具确定性 16

风险提示 19

图表目录

图1：2023年不同运输方式中，民航恢复比例相对较低 6

图2：2023年五一客运量与同比变动情况 6

图3：2023年五一国内平均票价水平同比19年实现高增 6

图4：2023年出境机票同比2019年增加56% 6

图5：预计2024年国内机票价格相较2023年出现小幅