东方电气(600875)首次覆盖报告：能源装备制造龙头企业，构建“六电六业”发展新格局.docx

东方电气（600875.SH1072.HK）

东方电气（600875.SH1072.HK）

目 录

TOC\o1-2\h\z\u1、公司概况 3

2、新型电力系统转型加速，公司深度受益 5

煤电：电力系统压舱石，进入新增建设加速期 5

气电：更灵活的调节电源，新增投运明显加速 7

核电：重要的基荷电源，增长空间广阔 8

3、盈利预测 10

关键假设 10

盈利预测 11

4、估值水平 12

相对估值 12

绝对估值 13

估值结论 14

5、风险分析 15

1、公司概况

能源装备制造龙头企业，营业收入及归母净利润维持高增。中国东方电气集团有限公司（以下简称东方电气）成立于1958年，为我国提供了大约四分之一的能源装备，是全球最大的能源装备制造企业集团之一，在双碳背景下加快“绿色智

造”转型，已形成了“六电并举、六业协同”的产业格局（“六电”：风电、太阳能、水电、核电、气电、煤电；“六业”：高端石化装备产业、节能环保产业、工程与国际贸易产业、现代制造服务业、电力电子与控制产业、新兴产业）。2023年公司实现营业收入606.77亿元，同比增长9.62%，实现归母净利润35.50亿

元，同比增长24.37%，自2017年起已连续7年实现归母净利润的稳健增长。

图1：公司营业收入及增速情况 图2：公司归母净利润及增速情况

700

600

500

400

300

200

100

0

2019 2020 2021 2022 2023

营业收入 同比增速

30%

606.779

606.77

9.62%

20%

15%

10%

5%

0%

40

35.5024.37%

35.50

24.37%

30

25

20

15

10

5

0

2019 2020 2021 2022 2023

归母净利润 同比增速

50%

40%

30%

20%

10%

0%

资料来源：，，左轴：亿元 资料来源：，，左轴：亿元

清洁高效能源装备收入规模加速提升，销售净利率稳中有升。公司主要业务清洁高效能源装备（煤电、核电、燃机）、可再生能源装备（风电、水电）、工程与贸易、现代制造服务业（电站服务、金融服务）、新兴成长产业等五大主营业务，

其中清洁高效能源装备收入规模在2023年实现加速扩张，煤电/核电/燃机收入同比增速分别达到28.72%/41.11%/106.95%。虽然公司毛利率在细分产业发展前景调整、竞争加剧等影响下有所波动，但公司仍凭借销售规模的持续扩张和费用方面的优秀管控能力使得公司净利率自2017年起稳步提升，公司净利率从

2017年的2.22%稳步提升至2023年的6.12%。

图3：公司毛利率及净利率情况 图4：公司分业务营业收入

25%

20%

15%

10%

5%

0%

17.31%6

17.31%

6.12%

毛利率 净利率

700

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300

200

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2020 2021 2022 2023

清洁高效能源装备 可再生能源装备 工程与贸易现代制造服务业 新兴成长产业

资料来源： 资料来源：，单位：亿元

清洁高效能源装备高景气保障公司新增订单规模稳步增长，合同负债规模稳中有升。公司新增订单规模从2021年的564亿元提升至2023年的865亿元，22/23

年新增订单规模同比增速分别达到16%/32%，其中最大的贡献来自清洁高效能源装备（22/23年新增订单增速分别为49%/57%），核心原因是新能源装机规模快速增长的背景下燃煤、燃气、核电等“压舱石”能源的装机需求亦有较为明显的提升。2023年底公司合同负债规模稳步至321.72亿元，存货中自制半成品及在产品的账面价值达139.76亿元，可有效保障公司未来收入规模的稳步提升。

图5：公司合同负债、自制半成品及在产品（账面价值）情况 图6：公司新增订单情况

350

300

250

200

150

100

50

0

321.72

139.76

2019 2020 2021 2022 2023

合同负债

自制半成品及在产品（账面价值）

资料来源：，单位：亿元 资料来源：公司公告，

成本控制能力较为出色，研发支出稳步提升。公司有着较为出色的成本控制能力，凭借出色的产品质量和完善的销售渠道搭建，公司销售费用率/管理费用率从2019年的3.98%/7.25%下降至2023年的2.62%/5.61%，期间费用率从2019

年的16.56%稳步下降至2023年的12.77%。另一方面公司高度重视技术和产品研发，研发支出从2019年的18.88亿元提升