固定收益专题报告：资产端实际产出开始改善-240615.pdf

券

研2024年06月15日

究

报资产端实际产出开始改善

告—固定收益专题报告

投资要点

分析师：罗云峰S1050524060001

luoyf2@

近期金融市场的剩余流动性边际减少，基本符合我们的判

断。最新公布的4月经济数据出现企稳甚至改善迹象，超

出我们的预期；我们目前判断，此前4个月（2023年12

月-2024年3月）的下行阶段已经结束，未来中国经济改

善的周期大约在4个月（4-7月）。展望6月，我们认为

资金面进一步松弛的空间非常有限，实际产出有望改善，

实体部门负债增速转头回落，因此，金融市场剩余流动性

大概率趋于减少。金融市场面临的最大宏观因素是剩余流

动性收缩，资金追逐、拥抱确定性，配置的主线是两极分

化的哑铃型策略，但两端并不对称，大的基座是配置产生

的稳定收益，小的头部是通过承担高风险获取的高收益。

相关研究具体而言，股债性价比偏向债券，债券是大的基座，股票

是小的头部；股票的配置策略是红利加成长，高分红是大

的基座，成长是小的头部；债券的配置策略是久期加信用

下沉，久期产生的高票息是大的基座，信用下沉是小的头

部。目前市场来到了一个比较尴尬的位置，各期限利率均

处于我们预测的区间下沿附近，向上的概率大于向下，而

在缩表周期下，股债性价比偏向权益的幅度有限，风格上

价值相对占优的概率更高。

负债端来看，4月实体部门负债增速录得9.9%，低于前值

10.2%；结构上看，家庭和政府负债增速低于前值，非金

融企业则表现平稳，4月非金融企业中长期贷款余额增速

再度下行0.4个百分点至13.8%，我们认为未来继续下行

的概率较高。预计5月政府部门负债增速小幅反弹至

11.0%，受此影响实体部门负债增速小幅反弹至10.0%。

两会给出全年财政目标：赤字4.06万亿（地方0.72万

固亿、中央3.34万亿），地方政府专项债3.9万亿，特别

国债1万亿。按此匡算，年末政府部门负债增速约为

定9.9%%，年末实体部门负债增速降至9.5%附近。我们目