固定收益策略报告：长端试探关键点位-240616.pdf

2024年06月16日固定收益策略报告

长端试探关键点位

证券研究报告

长端再度试探前期关键点位。本周长端领涨，30年国债利率再

度试探2.5%的政策利率位置。下周市场主要增量信息落在货币政尹睿哲分析师

策和5月经济数据。市场对5月经济数据预期不高，且对短期基SAC执业证书编号：S1450523120003

本面数据还处于“钝化期”，影响预计有限。下周主要博弈点或落在yinrz@

货币政策上。6月政策利率是否可能“随行就市”调整？刘冬分析师

SAC执业证书编号：S1450523120006

降息的五大条件。基于当前政策目标，将降息条件划分为五个

liudong1@

维度，分项观察各条件在当前是否满足。

魏雪联系人

资金面条件：领先定价。央行降息可分为引领型和随行就市型。SAC执业证书编号：S1450124050002

随行就市型是资金利率先走低，而后政策利率向其靠拢。资金利weixue@

率“先行”变化的条件在当前已满足，主要表现在两个方面：一相关报告

是，各类市场利率“隐含”的资金成本已低于政策利率。二是，

锚点转移，非银利率和存贷款市场已定价更宽松的货币条件。

汇率条件：中期前景缓和，但过程或不乏波折。海外降息潮启

动，从中期前景上看，有助于缓和汇率压力，扩大政策空间。不

过短期过程或比较波折，具体取决于海外央行降息的先后节奏。

金融稳定条件：禁止补息对净息差略有推升，但幅度有限。当

前货币政策的内部约束之一是净息差压力。动态看，二季度以来，

禁止手工补息对净息差有5BP以内的缓解，释放的空间比较有限。

因而，如果MLF调降，出于保护净息差的目的，LPR与MLF可能

出现非对冲调整，或者推动新一轮存款成本下调快速落地。

基本面条件：近期边际再度走弱。基本面高频数据在过去两周

再度走弱，且在结构上多偏向价格类指标，地产弱势在政策加码

后未见有效逆转。金融数据继续“挤水分”，货币供应量与需求量

指标双降，从降速上看，供应量的下降斜率更快，货币供求关系

趋于紧张。基本面方面对降融资成本继续存在诉求。

预期条件：并未形成极致一致预期。当前市场对降息存在一定

分歧。宽货币预期指数从4月8日的0.9%回升至32.8%（读数越

高，宽货币预期越弱）。在市场预期并不极致的环境中，如果本月

降息落地，一定程度上是超出市场预期的。

总体上看，当前降息的主要支撑条件是资金、基本面和预期条

件；而制约因素是汇率和金融稳定条件。当前政策利率的“锚”

从货币市场转向存贷款市场，存款利率变化方向成为长端利率的

“风向标”。由于存款利率与货币市场利率“倒挂”，一定程度上

约束了前者进一步下调的空间，否则会引发持续的“存款搬家”，

逻辑上倒逼货币市场利率降息的概率在加大。但调整政策利率还

存在一定内外部制约因素，外部主要是汇率稳定诉求、内部主要

是净息差压力。市场对于本月是否降息存在一定分歧，如果降息

落地，将对短端和存单形成较明确利好，否则，在当前位置的长

端利率下行空间会相对受限。

风险提示：基本面波动，政策出台

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1