天风证券：有色金属行业深度研究-金属新材料行业研究框架.pdf

证券研究报告

行业报告|行业深度研究2024年06月30日

有色金属

金属新材料行业研究框架

作者：

分析师刘奕町SAC执业证书编号：S1110523050001

分析师曾先毅SAC执业证书编号：S1110524060002

分析师陈凯丽SAC执业证书编号：S1110524060001

行业评级：强于大市（首次评级）

请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明上次评级：强于大市1

摘要

1.基本金属：供需矛盾的出现与再平衡，衰退与复苏周期的再博弈

基本金属大量参与制造业，工业属性强，需求与总量经济相关性较强，供给与资源禀赋、产业政策强相关，库存包含国内外交易所等显性库存与社

会隐性库存。铜以海外定价为主，矿端为主要产量瓶颈，增量受限于前期资本开支，同时具备金融属性；铝的冶炼端为供应瓶颈，吨铝盈利决定运

行产能。

2.贵金属：央行购金+降息，步入定价新时代

传统分析框架下，黄金是具备双重属性的特殊金属品类，自身由美元计价，同时在信用货币时代，黄金仍然扮演价值锚定角色。可以用实际利率表

征黄金的金融属性，但22年下半年至今，两者发生了大幅偏离。地缘政治环境变化背景下，多国开始加大力度增加黄金、特别提款权等储备资产，

推动外汇储备资产多元化。年内黄金市场主要博弈点将在于对于美联储降息节点的判断。

3.小金属：需求顺周期导向，战略价值待重估

节奏上小金属板块行情基本和工业金属一致，需求与总量经济相关性较大，我们认为小金属板块资金流动性和供给集中更为刚性，股价弹性强于工

业金属。钨是战略稀缺资源，产业链盈利呈微笑曲线，下游刀具市场与机床周期强相关。锡是我国优势资源，电子需求主导，供需持续紧张。锑作

为“工业味精”，供需持续错配，光伏属性逐渐增强。

4.稀土永磁：预计新一轮周期将至

万物电驱时代下，长期来看高性能钕铁硼磁材需求空间广阔，而中短期来看，需求也仍将受益于新能源汽车领域较高的增速；但供给端较为刚性，

预计稀土供需平衡将逐步趋紧，行业景气度也将不断改善。更为重要的，稀土产业链属性也将从供给端带来的高波动转向需求推动的持续成长性，

重新审视稀土行业十分有必要。

5.金属新材料：投资的三明治结构

金属新材料的长期技术趋势是三明治结构的底层支撑，不局限于公司看材料本身；中期成长属性是三明治结构的营养层，高景气赛道是平台化雏形

培育的润土；短期业绩弹性是三明治结构的表观显现，从微观指标关注边际盈利能力的变化。从风格角度，根据终端应用场景的不同，金属新材料

分为周期性材料成长性材料以及周期成长材料三个方向。

风险提示：主观判断风险，上游原材料波动风险，中美贸易摩擦导致的经营风险，扩产不及预期风险，新产品拓展不及预期风险，下游需求不及预

期风险

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1

基本金属：供需矛盾的出现与再平衡

衰退与复苏周期的再博弈

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基本金属研究框架

资料来源：天风证券研究所4

铜商品属性：矿端为主要产量瓶颈，增量受限于前期资本开支

•供给：铜的供给需同时关注矿端与冶炼端，由于全球冶炼产能过剩（近年全球精炼铜产能利用率未达85%），大部分情况下矿

端为产量的瓶颈，少数情况下精铜产能无法匹配时，冶炼端成为产量瓶颈。由于铜矿开采周期长达5-6年，前期资本开支通常

决定了中期维度铜矿供给。而冶炼产能投建通常仅需1.5-3年，其产能瓶颈较弱。TC/RC反映矿端与冶炼端的相对供需关系。

•需求：全球铜需求结构以建筑、设备等领域为