顺鑫农业(000860)公司研究报告：低端白酒行业龙头，产品升级行稳致远.docx

目 录

千亿光瓶酒市场，发展空间广阔 6

低端白酒行业龙头，产品升级行稳致远 8

省内市场精耕细作，持续推进省外扩张 14

肉食全产业链布局，非主业业务持续剥离 15

盈利预测与投资建议 17

风险提示 18

财务报表分析和预测 19

图目录

图1 光瓶酒行业市场规模及同比增速 6

图2 居民人均可支配收入 6

图3 19年光瓶酒消费人群结构 6

图4 20年光瓶酒市场竞争格局 7

图5 分价格带主要产品（电商零售到手价） 8

图6 公司历史沿革 9

图7 公司股权结构（截至2024/3/31） 9

图8 2017年以来公司收入及同比增速 10

图9 2017年以来公司归母净利及同比增速 10

图10 2017年以来公司毛利率、净利率、ROE 10

图11 2017年以来公司销售、管理、研发、财务费用率 10

图12 2023年公司分业务收入结构 10

图13 2023年公司分地区收入结构 10

图14 白酒业务收入分价格带占比 11

图15 23年白酒销量分产品占比 11

图16 高档酒收入及同比增速 11

图17 中档酒收入及同比增速 11

图18 低档酒收入及同比增速 11

图19 白牛二旧包装 12

图20 白牛二新包装 12

图21 金标陈酿采用纯粮固态酿造 13

图22 采用“三位一体两原则”营销打法 13

图23 公司经销商数量分地区情况（家） 14

图24 牛栏山三级发展圈 15

图25 省外收入占比呈上升趋势 15

图26 2010年以来猪肉价格走势 15

图27 屠宰业务收入及同比增速 16

图28 种畜养殖业务收入及同比增速 16

图29 肉制品销量情况（万吨） 16

图30 肉制品均价情况（元/公斤） 16

图31 种猪销售情况（套） 16

图32 猪肉业务毛利率情况 16

图33 近年来佳宇房地产开发子公司持续亏损 17

表目录

表1 光瓶酒行业主要品牌 7

表2 白酒行业新旧国标对比 8

表3 主要产品提价梳理 12

表4 牛栏山品牌主要产品（电商零售到手价） 13

表5 非主业业务剥离进度 17

表6 分产品收入预测表（百万元） 18

表7 白酒业务可比公司估值表 18

千亿光瓶酒市场，发展空间广阔

光瓶酒行业快速增长，未来发展空间广阔。根据华经产业研究百家号，2021年光瓶酒行业规模同比+9.3%至988亿元，2016-21年CAGR为14.3%，中国酒业协会预计

行业未来增速将保持在15%-30%之间，24年市场规模将超1500亿元（消费一讯百家号援引）。我们认为行业有望受益于量价齐升：

量：高性价比优势凸显，消费场景持续拓展，有望抢占盒装酒份额。1）性价比高：居家自饮、好友聚饮场景白酒面子属性减弱，酒质口感等因素更为重要，与低档盒

装酒相比，光瓶酒更具性价比优势，低端产品去包装化成为未来趋势。此外光瓶酒包装成本较低，有助于降低酒企采购成本。2）消费场景拓展：从居家、餐馆自饮逐步拓展至聚饮、送礼等场景。

价：人均可支配收入持续提升，消费群体年轻化带动品质消费。随着我国经济不断发展，居民人均可支配收入持续增长（2013-23年CAGR达7.9%），23年同比+6.3%至3.92万元（vsCPI增速0.2%），伴随着消费者实际购买力上行，光瓶酒主流价

格带逐步提升，从过往的10元价格带升级至15-20元（以牛栏山为代表），再到

30-50元（玻汾等）。根据华经情报网，光瓶酒消费群体中年轻群体占比较多，19年80后/90后占比分别为42%/23%，年轻消费者注重品质、价格敏感度偏低，我们预计随着年轻饮酒群体壮大，未来光瓶酒消费价格带有望进一步提升。

图1光瓶酒行业市场规模及同比增速 图2居民人均可支配收入

1200

1000

800

600

400

200

0

201320142015201620172018201920202021

光瓶酒市场规模（亿元，左轴） YoY（右轴）

25%

20%

15%

10%

5%

0%

5.0

4.0

3.0

2.0

1.0

0.0

全国居民人均可支配收入（万元，左轴）

YoY（右轴）

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

资料来源：华经产业研究百家号，

资料来源：，

图319年光瓶酒消费人群结构

其他,6%

70后,29%

90后,23%

80后,42%

资料来源：华经产业研究百家号，

行业竞争格局分散，牛栏山为绝对龙头。光瓶酒主要玩家包括京派二锅头、东北系，名酒等，20年牛栏山市场份额为14%，玻