可转债研究：近期转债的操作高难度如何分解.pdf

债市研究

报告正文

本周（2024/7/1-7/5，下同），上证指数下跌0.59%，深证成指下跌1.73%，创

业板指下跌1.65%。而中证转债指数下跌0.45%。行业层面，消费税改革相

关的零售/免税板块、博弈美非农失业数据的有色方向、博弈政策落地的创

新药方向有所表现，表现来看都像超跌反弹，中小微聚集的行业领跌。

转债整体表现好于权益市场，低价券上周以来的修复，带来了转债一定的回

血。但高价转债回调，条款博弈难以获得收益，低价转债中的机构重仓品种

未能修复太多跌幅，转债指数的强势未能带给机构投资者更好的体验。

转债近期不佳的几个角度

⚫下修博弈的难度在增加

（1）近期下修的数量在增加。6月有24个转债披露了下修预案，而7月的第

一周即有6个转债披露。这个数量与2月的数量接近，明显高于3-5月的

水平。更长维度来看，2024年至今披露下修预案的转债公司达到116家，

下修结对量和占比均是明显强于过去几年。

（2）近期下修品种中低价券在增加。由于回售压力，一些低价转债开始密集

披露下修预案，包括了海优转债、鹿山转债、鹰19转债、嘉元转债等。

但由于对于下修幅度的不确定，以及偿付能力的担忧，这些品种目前尚

难给予百元以上的定价。

（3）下修的收益获取并不容易，明显低于5月前水平。6月以来，对于百元以

上的转债，下修预案的后一交易日，能够给予3%回报的转债仅有友发转

债、中贝转债、苏利转债。

而佳禾转债、永鼎转债、立中转债、嘉元转债、美锦转债在下修后甚至

出现了一定程度的下跌。

（4）下修博弈提前，且对于下修到位情况并不给予提前定价。对于110元附近

的转债，例如佳禾转债、星帅转2，在下修预案后，市场并未给予过多的

下修预期。即若公司下修幅度依然具备不确定性，那么市场在定价上很

难给予110元以上过多的空间。

（5）下修到位，也可能没有过多收益。例如，立中转债在下修到位后，依然

为能获得回报，下修前后转股溢价率从45%+左右回落至20%左右。

（6）下修到位后，正股的调整导致下修收益难获得。例如，西子转债在下修

到位后，正股出现调整，平价回落至85元附近，导致定价也很难突破110

元左右，下修前后转股溢价率从100%左右回落至30%左右。

相比而言，今年2-5月，正股表现相对较强的配合下，多数转债依然在下

修过程中能够获得可观的收益。

综上，在下修博弈提前、正股表现不佳、转债市场资金匮乏，是目前转债下修博

弈困难的核心原因。