国际宏观-国别系列研究：过去3年日本市场研究汇总-广发证券[刘晨明,许向真,郑恺]-20240709【24页】.docxVIP

投资策略|专题报告2024年7月9日证券研究报告

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过去3年日本市场研究汇总

——国别系列研究

报告摘要：

本文概括整理了3年来我们的一些研究积累：

l纵横篇：日本经济、政策与产业概览

1.战后日本城市化与工业化进程

2.抵御通缩，日本采取了哪些非常规的财政货币手段？

3.鼎盛到衰退，日本经济和产业结构如何变化？

4.技术引进、全球化、贸易摩擦——日本典型产业兴衰启示

l问路篇：日本“失去的二十年”，权益市场有哪些特征？

1.指数：漫长而惨烈的杀估值过程，权益资产风险溢价趋势性抬升

2.顺周期资产：90年代地产b浪反弹何以形成？地产龙头走势如何？

3.增速降档阶段如何看待高分红？——绝对与超额视角

4.产业层面的超额主要来自于全球化贡献

l机会篇：如何看待日本市场的机会与风险

1.过去两年日股表现领先的驱动是什么？

2.如何看待当前日本股市风险？

l风险提示：国情差异、制度环境变化，经验无法简单照搬；可得数据不完整带来的统计偏差；国际环境变化（中美摩擦、地缘政治等）带来额外冲击等；国内经济增长及稳增长政策不及预期（出口超预期受海外需求拖累、地产消费信心难恢复等）等。

分析师：刘晨明

SAC执证号：S0260524020001

liuchenming@

分析师：许向真

SAC执证号：S0260524030005

xuxiangzhen@

分析师：郑恺

SAC执证号：S0260515090004SFCCENo.BUU989

021zhengkai@

请注意，刘晨明,许向真并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。

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近两年，国内投资者对日本市场的兴趣有所提升。一方面，日本市场在过去两年表现优异，2023年日经225指数涨幅达28.24%，今年更是突破89年末股市高点；事实上，2012年日本股市见底之后，过去十余年日股的回报率在全球主要市场中仅次于美股。另一方面，虽然体制和全球化环境存在差异，刻舟求剑不可取，但我们仍能从日本工业化、城镇化、全球化和产业升级等方面得到一些思考。日本90年代前后经济社会层面的种种变化，或许不是一本足以解惑的教科书，但不失为一本可读的历史书。

2021年以来我们团队开始涉足日本市场的研究，本文概括整理了3年来我们的一些研究积累，供各位投资者参阅。

表1：2013-2024H1全球主要股指表现

数据来源：Wind，广发证券发展研究中心

一、纵横篇：日本经济、政策与产业概览

本章主要包括：①战后日本经济各发展阶段特征（主要经济金融指标、优势产业、股市表现）；②日本货币政策关键变化时点（QE与QQE、零利率与负利率、债务结构）；③日本产业结构及优势产业（汽车与半导体发展历程）。

1.战后日本城市化与工业化进程

日本工业化的路径：

①轻工业（纺织业等）奠定工业化基础，日本在战前已基本完成；→②重化工业（煤炭钢铁等），战后实施“倾斜生产方式”，把有限的人力和金融资源投向煤钢领域，城市化率飙升；→③制造业发展与全球化（汽车、电子、 精密仪器等），稳固世界工厂地位，经济腾飞；→④高端制造业与服务业，贸易摩擦很大程度上也倒逼了产业升级。

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金融和融资结构变化历程：

①战后重建阶段主要依赖政策性金融，1947-1953年间，日本形成了“二行九库”的政策性金融体系；→②工业化和城市化迸发阶段，基础工业发展主要依赖银行为核心的间接金融；→③产业