近期转债的下跌在定价什么？.pdf

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估值问题、资金问题、还是资产定位问题？4

信用定价还是风控定价？7

我们现在在什么位置？10

风险因素11

图目录

图1：转债利差水平（单位：%）4

图2：底价溢价率变化情况（单位：%）4

图3：纯债溢价率持续压缩（单位：%）4

图4：隐含波动率跌至个位数百分比（单位：%）4

图5：中证2000与微盘股指数止跌5

图6：全市场平价水平仍在2月低点之上（单位：元）5

图7：备选LOF基金库（单位：%）5

图8：转债ETF场内份额走势较为独立（单位：亿份）5

图9：固收+LOF基金场内份额与转债隐含波动率（单位：%，亿份）5

图10：固收+LOF基金场内份额与底价溢价率（单位：%，亿份）5

图11：跨资产风险收益比较（单位：%）6

图12：纯债溢价率0%的个券数量占比（单位：%）7

图13：跌破面值转债个券数量分价格带（单位：个）7

图14：A+评级转债与交易所公司债YTM对比（单位：%）7

图15：AA-评级转债与交易所公司债YTM对比（单位：%）7

图16：AA评级转债与交易所公司债YTM对比（单位：%）8

图17：AAA评级转债与交易所公司债YTM对比（单位：%）8

图18：评级下调两档后跌破债底情况（单位：个，%）8

图19：民企CRMW全价持续走低（单位：元）8

图20：部分纯债替代可选标的（单位：元，元，%，%，%，亿元，年）9

图21：月度双资产风险平价模型下的转债仓位（橙色为乐观区间，灰色为中性区间，绿色为悲观区间）10

图22：未来转债到期及回售规模和占比（单位：亿元，%）11

图23：隐含波动率相对于正股波动率大幅偏低（单位：%）11

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估值问题、资金问题、还是资产定位问题？

8月以来可转债表现明显偏弱，上周中证转债指数收盘跌破今年2月初低点。8月以来可转债指数整体表现偏

弱，中证转债指数截至8月16日，月内累计下跌3.24%，收于368.26点，已经低于今年2月指数低点368.44

点，可转债等权指数同时期下跌4.05%。

从7月以来，估值压缩一直是转债市场走弱的核心影响因素之一，这一点在8月的下跌中依然得到延续。在我

们的8月转债策略报告中曾提到，转债全市场资产特征指标今年已经全面突破历史极值，从我们统计的若干核

心指标来看，转债利差持续冲高，全市场余额加权底价溢价率已经跌至负值。对于底价溢价率而言，一方面在

蓝盾、岭南等个券信用风险事件冲击下，市场对于转债主题偿债能力担忧快速放大，全市场余额加权纯债溢价

率已经跌至0%附近，而另一方面，权益市场的持续走弱也给转债股性估值带来了压力，全市场隐含波动率指标

也已跌至个位数百分比。8月以来的转债市场估值压缩现象，伴随着同时期中证2000指数、微盘股指数的止跌

和波动收窄，这一点与今年1-2月由于正股小微盘杀跌带来的快速调整存在一定区别。而目前全市场平价水平

仍在2月初之上，也能在一定程度上反映这一问题。

图1：转债利差水平（单位：%）图2：底价溢价率变化情况（单位：%）

10.00%35.00%

30.00%

8.00%

25.00%

6.00%20.00%

4.00%15.00%