固收专题：岭南违约背后，业务和股东谁更重要？.docx

目录

TOC\o1-2\h\z\u公司概况：主营市政园林和水域治理施工，营收持续下滑 4

违约过程:评级连遭11次下调，违约后国资“兜底” 6

评级下调过程：连遭11次评级下调,合计下调16个子级 6

违约后续：国资对个人投资者“兜底” 9

违约原因：垫资结算回款慢，股东支持意愿和能力有限 9

业务模式：垫资建设多，结算回款慢 9

股东支持：地方园区管委会为实控人，难以全部支持到期债务 10

负面冲击：舆情冲击不断，再融资渠道受阻 12

管理水平：成本控制力度较弱，跨界转型受阻致大额商誉减值 13

风险提示 15

图表目录

图表1：近年来岭南生态文旅收入逐年下降 4

图表2：近年来岭南生态文旅收入构成基本保持不变 4

图表3：公司营业收入各区域构成情况 5

图表4：公司短债占比很高，负债规模持续攀升 6

图表5：近年来公司负债攀升但收入持续下降 6

图表6：4年内主体及债项评级11次遭下调 7

图表7：中山人才创业园公司实控人为中山市国资委 9

图表8：2017-2020年公司签订PPP项目较多 10

图表9：公司资产周转和资金回收能力恶化 10

图表10：火炬管委会对公司控制路径 11

图表11：2023年火炬管委会旗下的关联方为公司提供约16亿元流动性和业务支持 12

图表12：公司评级遭遇11次下调 13

图表13：公司负债总额2020年之后开始被动下降 13

图表14：公司期间费用降幅相对较小 13

图表15：2020年开始大额计提商誉减值 13

图表16：2024年跟踪期可转债发行主体评级调降次数情况 15

近日，岭南生态文旅股份有限公司（以下简称“岭南生态文旅”）发行的岭南转债公开违约引发市场关注，岭南生态文旅违约过程是怎样的？违约背后原因是什么？我们对此进行详细讨论。

1公司概况：主营市政园林和水域治理施工，营收持续下滑

岭南生态文旅是以承接市政工程和水务整治为主的工程施工类企业。岭南生态文旅于2014年上市，2018年9月发行岭南转债，主营业务主要包括生态环境建设与修复施工、水务环境治理施工和文旅业务三大块。其中生态环境建设与修复业务以市政园林工程施工为主，也承接部分地产景观工程施工项目；水务环境治理主要包括河流综合整治、生活污水处理等项目，2017年公司收购新港永豪水务工程有限公司之后新增该业务；文旅业务收入主要来自文化创意设计、4D特种影院系统集成业务，收入整体占比较少。

图表1：近年来岭南生态文旅收入逐年下降 图表2：近年来岭南生态文旅收入构成基本保持不变

资料来源：企业预警通， 资料来源：企业预警通，

近年来营业收入结构不变，总额逐年下降。营业收入上，近年来公司收入构成基本不变，但收入总额呈“过山车”走势。具体来看，营收结构上，2017年之前，公司收入基本为生态环境建设与施工业务；2017年及之后，水务环境治理逐年增加，2020年占比升至约60%；2021年及之后生态环境与施工业务和水务环境治理基本占比均在50%左右。营收总额上，随着公司2017年开展水务

环境治理施工业务，公司收入在2018年达到峰值88.43亿元之后，开始逐年减

少，其中2021年和2022年下降规模很大，均在20亿元左右。2023年收入仅

21.30亿元，将近回到2015年营收水平。

业务集中在华南、华东和华西，华西地区近年来减少较多。区域分布上，公司营业收入主要集中在华东、华南和华西三个区域，华北和华中地区营收规模整体一直偏小。具体来看，华东和华南地区近年来占比较为稳定，而华西地区收入占比在2018年到达峰值后就不断快速下降。

图表3：公司营业收入各区域构成情况

资料来源：企业预警通，

资产负债率高，短债占比高，偿债压力大。负债结构上，公司负债绝大部分为流动负债，流动负债占比多数年份在85%以上，很高的短债占比意味着公司每年都要面临较大的偿付压力；另一方面，公司负债规模快速增加，2016-

2018年两年时间内公司负债规模从27亿元左右快速攀升至120亿元左右，2019

年进一步上升到140亿元，此后一直保持在此附近。与此同时，公司资产负债率在2016年到达50%左右低点后开始持续攀升，2018年末突破70%，2023年末超过85%；但公司收入却从2018年开始持续下滑，内生偿债来源明显不足，偿债压力很大。

图表4：公司短债占比很高，负债规模持续攀升 图表5：近年来公司负债攀升但收入持续下降

资料来源：企业预警通， 资料来源：企业预警通，

违约过程: