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固定收益策略报告

1.策略思考：曲线走在政策前

多重利好叠加，走势快于预期。过去一周，利率加速下行。通胀、金融数据、8月经济数据

整体偏弱，叠加市场对存量房贷利率调降的关注、人大常委会无增量财政政策、央行对资金

面偏呵护，市场积极参与博弈宽货币预期，10年期国债利率多次试探后下破2.1%，央行调控

张弛有度，而后10年国债利率顺利打开向下空间，连创历史新低。其他期限表现也类似，曲

线整体下移，各期限周度下行幅度在8-13BP之间。

市场曲线走在政策曲线之前。在当前位置看，除了存单依然在定价“当下”平衡的资金面外，

多数期限的利率债均已计入了一定幅度的降息预期，市场曲线走在政策利率曲线之前。

定价中隐含关于降息的四个预期。由于市场交易的各品种抢先定价了一定程度的降息预期，

参考IRS、浮息债和中债估值曲线的定价，可以发现当前市场定价中隐含了关于宽货币的四

个预期：

预期一，估值曲线整体定价10BP左右的降息幅度；

预期二，中短端下行幅度更激进，除降息预期外，还在定价或有的降准对资金面的利好；

预期三，对未来两年的降息空间较此前持更乐观的态度；

预期四，认为后续LPR的下行空间高于DR007。

具体看，

中债估值曲线整体定价了10BP左右的降息幅度。7月至8月中旬各期限的低点可以被视为

大致充分反映了上一轮降息的影响。将当前各期限利率与上述位置的低点进行比较，可以得

出当前市场隐含的额外降息预期。具体来看，1年、2年、3年、5年、7年、10年、20年、

30年、50年期国债利率相较于8月初的低点，分别下行了6BP、18BP、23BP、10BP、4BP、

9BP、10BP、15BP和14BP，整体下行幅度的中位值为10BP。

其中，短端平均定价幅度达到15BP，还反映了可能的降准后DR-OMO利差压缩的预期；长端

定价幅度相对较低，约为10BP。长端中，7至10年期国债受到央行干预较多，因此对宽货币

的定价程度相对较低。

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2

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图1.从中债估值曲线看降息定价

下行幅度，BP，右轴8月中旬-9月中旬低点，%7-8月中旬低点，%

2.50

2.0-5

1.5