矛盾的欧日货币政策与美元.docxVIP

鹰派的日欧，受伤的美元

内外因素共振之下，美元已从高点回落。当前，美元指数已从6月下旬的高点106回落至101附近。内部来看，极致的降息预期触发了美元的

走弱，哈里斯在总统辩论当日更优的表现也引发了反向特朗普交易，美元支撑有所软化；外部而言，前有日元大幅升值，后有欧元接续走强。

图表1：7月和8月，日元和欧元接连出现大幅度的走强

101.2

100.7

100.2

99.7

99.2

98.7

98.2

美元指数贡献，向下代表该货币对美元走强，60天之前=100

欧元 日元 英镑 瑞士法郎

06/2607/0307/1007/1707/2407/3108/0708/1408/2108/2809/0409/11

数据来源：同花顺，

日元和欧元的走强对应了相对更鹰的货币政策立场。美国经济数据降温

加剧了联储对基本面的担忧，市场降息预期向极致宽松演绎。相反地，市场对欧央行的降息预期却因服务通胀反复、官员态度谨慎而向“没那么宽松”去修正。8月以来，对美欧货币政策预期的反向调整将欧元一度推升至今年新高。此外，随着全球市场风波平息，日央行也重新释放“鹰派”信号，推升日元再次走强。

图表2：市场对联储降息极度乐观，而对欧央行的预期却往反方向修正

市场预期联储年内累计降息次数 市场预期欧央行年内累计降息次数

8

7

6

5

4

3

2

1

0

24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09

数据来源：Bloomberg，

图表3：8月以来市场预期年内联储累计降息幅度大于欧央行，推升欧元汇率

40

30

20

10

0

-10

-20

-30

-40

-50

-60

24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09

1.12

期货隐含：2024

期货隐含：2024年联储累计降幅减去欧央行累计降幅，bps

欧元兑美元，右轴

1.10

1.09

1.08

1.07

1.06

数据来源：Bloomberg，

边降边鹰的欧央行

欧央行9月会议延续“降息+鹰派指引”的风格。虽然9月12日如期降

息25bps，但欧央行强调“不提前承诺降息路径”、“会尽可能久地将政策利率维持在充分限制性的水平以确保通胀及时回到2%的目标”，延续了6月“边降边鹰”的措辞风格。决议发布后，欧元跳升、股债双杀。

图表4：决议发布后，股债双杀、欧元跳升

2.16

2.15

2.14

2.13

2.12

2.11

2.10

10Y德债利率，% 欧元兑美元，右轴

决议发布1.1045

决议发布

1.1040

1.1035

1.1030

1.1025

1.1020

1.1015

1.1010

1.1005

北京时间9月12日

数据来源：Bloomberg，

STOXX50

决议发布4,840

决议发布

4,830

4,820

4,810

4,800

4,790

北京时间9月12日

数据来源：Bloomberg，

为什么降息：内需严重疲软提供了降息的必要性。今年二季度，欧元区

私人消费和投资均较一季度萎缩，显示内需疲软。经济增长主要由外需贡献，服务出口连续两个季度成为最强拉动项目。

图表5：9月6日发布的Q2经济数据显示，消费和投资尤其疲软

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

-0.5

-1.0

-1.5

欧元区19国：实际GDP季环比增速拆分，季调后，%

政府消费 私人消费 投资 库存变化 商品出口服务出口 商品进口 服务进口 实际GDP

22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 23-06 23-09 23-12 24-03 24-06

数据来源：CEIC，

为何指引鹰：服务通胀粘性要求货币政策的传导路径保持畅通。决议指出工资增速虽放缓但仍在高位，服务通胀粘性尚存。保持鹰派的指引或

是为了避免因金融条件过快放松而导致货币政策的限制性无法有效传导至终端需求。同时，顽固的服务通胀对应了就业市场韧性——欧元区失业率暂未出现趋势性上升，也给了欧央行保持鹰派的底气。

图表6：当前超级核心通胀（剔除房租后的核心服务通胀）和去年底基本持平

2024/7,4.1%2023/12：4.2%

2024/7,4.1%

2023/12：4.2%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

20112012201320142015201620172018201920202021202220232024

数据来源：CEIC，

图表7：失业率维持低位，且暂未出现上升趋势

失业率，季调，%

欧盟欧元区

欧盟

欧元区

12

11

10