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片区开发遭遇土地出让遇冷最终还是城投扩债解决这一切！

如今的经济形势可谓一言难尽。

现在就连不是从事经济金融相关工作的人士，一见面也是大谈宏观经济形势了。通缩、资产负债表衰退等这些原本属于经济学范畴的概念，已然成为社会公众常识了。

近期，与一家建筑类央企的一级局单位的朋友交流，发现他们对于宏观经济形势的关注热情，比银行、投行等金融从业人士的热情还要更高。按照这位朋友的观点，如今建筑央企的生死存亡，都与宏观政策息息相关了。

近期，提出资产负债表衰退概念的辜朝明的一篇演讲，广泛流传。辜朝明也在其演讲当中，提到中国的建筑业的占比远超日本美国的事实。建筑业先受房地产市场下行的影响，多家大型民营建筑企业破产倒闭，建筑类央企也深受重度内伤。如今再受城投还款延期的影响，建筑业的资金链条已经绷到极限。

在大约一个月之前作者写过一篇文章《当城投融资的工程方贴息模式流行，经济已到临界点！》当时是与很多建筑企业的负责业务开拓及融资的人员，广泛交流得到的启发。如今的经济形势，似乎在验证文章中的观点。当前比较令人关注或担忧的是，政策变化或推出似乎并没有达到市场预期。

当前的股价、房价、汇价，都承受巨大下跌的压力。

这是基本面与心理面相互共振的结果。现代经济是一个子体系相互依存有很强的耦合性的复杂系统，心理面会影响基本面，在相互影响的关系当中，心理面主导性甚至强于基本面。

我与上面提到的这家一级局单位，很早之前就产生了联系。当时还是在2017年的时候，PPP还余热未散。我在当时正好翻译了PPP与项目融资系列丛书，在该领域里还有点人认识，因此被邀请去了这家单位，做了一次内部交流，后面就一直与这家单位的人员保持联系，时常交流关于基础设施投融资、工程建设等方面的信息。

当时我去作内部交流的时候，我了解到这家单位在东部沿海的某省会城市PPP项目，项目的内容是片区开发，本质就是一级土地开发。因此当时我与他们主要讨论了关于PPP项目的入库操作与项目融资。片区开发项目的融资，最终的还款来源就是开发出来的一级土地，拍卖所得的收入。

关于PPP，实际上我是一直不看好这种模式的，尤其是我自己翻译了几本PPP相关的书，对其有所研究和了解之后。当时人民银行与交易商协会举办针对金融机构的PPP培训，邀请我讲课，我当时就在讲课的时候，讲了一些不合时宜和场合的观点。到如今看来，作者不看好PPP模式的观点得到了验证。

为什么PPP模式难以成功？

核心问题是中国一直强调积累资本，在一定程度上是通过压低劳动力要素的回报与劳动者的福利来积累资本的。资本投资形成了巨大的产能，满足全球市场都不成问题，而在另一方面，劳动者的财富积累与收入分配不够，其产生的有效需求无法匹配巨大资本形成的产能。这使得中国的资本实际上从很长时间以来，一直到未来很长的时间段里，都处于预期负回报的状态。

城投或财政进行投资，就是以财政补贴来支撑本来市场化主体是不会进行的投资。中国当前的政策要出现大的调整，需要一个关键的理念转变，就是从投资必须取得正的回报，不能亏损的认知局限中跳出来。

最近与这家建筑单位交流，了解到的信息是，由于近几年土地市场，PPP项目公司开发出来的土地，没有如期顺利拍卖出去。当时，在面临极度资金短缺压力的形势之下，当地的城投公司应政府的要求拍下了其中的一块地，但是也没有进行房地产开发。而其他的地，都还在政府手中。

土地出让不畅，导致资金没有按照PPP项目合同所确定的，回流到项目公司的手中。而在另一方面，项目公司借了银行的贷款，已经快要到期需要偿还。这给建筑单位，施加了巨大的压力。建筑单位是PPP项目公司的控股股东，项目公司回款不如预期，本身就意味着项目的某种程度的失败，再出现贷款违约的话，相当于把问题暴露在光天化日之下了。

基于我之前了解到的工程方贴息来帮助城投融资的情况。我给出了一个建议，就是与当地的政府沟通，由城投出面来融资，建筑单位来贴补其中的利息。融到的钱，一部分用于提供给项目公司，一部分则由城投公司自已支配。这也是当前一种较为流行的解决方案。最终，都是依靠城投扩张负债，承担了所有。而这种操作，最终使得城投的债务进一步扩张。

而按照辜朝明的观点，在经济处于资产负债表衰退的阶段，市场化主体都不愿意借贷，而都是尽可能的积累现金去偿还贷款。这种情况下，扩张债务成为拯救经济的药方。城投扩债，可以看作是拯救经济的义举。扩张债务意味着提升杠杆，如果辜朝明的观点正确的话，那么我们当前又该如何看待曾经热极一时，影响深远的去杠杆？

城投是地方政府运作土地财政的重要平台，这也算是一类特殊目的载体。

城投融资一方面基于信仰，一方面基于土地出让收入。土地市场如果不回暖，城投债务问题几乎无解，尤其是那些一开始就基于土地出让收入偿还而形成的债务，就如上面提到的这个PPP项目的