金融行业央行互换便利点评：建议关注低PE、位置低的银行、保险.docxVIP

2024年9月24日，央行宣布创设证券、基金、保险公司互换便利，支持资本市

场稳定发展，首期操作规模是5000亿元，未来可视情况扩大规模。10月10日，央行公告称，即日起创设“证券、基金、保险公司互换便利（简称SFISF）”，并接受符合条件的证券、基金、保险公司申报。

本文讨论可能会使用“互换”工具加仓的机构，加仓成本，以及可能的加仓标的。

互换便利相当于非银机构可以获得2?成本的质押贷款来加仓股票

互换便利的使用中，符合条件的证券、基金、保险公司以“债券、股票ETF、沪深300成份股”等资产为抵押，从人民银行换入“国债、央行票据”等高等级流动性资产。此后可以在市场通过卖出或质押这类流动性好的资产获得资金购买股票。2024年以来GC001与GC007的均值分别为1.97?与2.04?。

如此低的资金成本下，我们相信在目前低位市场环境下非银机构非常有动力通过“互换”获得资金加仓。

图1 2024年以来GC001与GC007（）

资料来源：，研究所

券商、保险以及基金中自营类资金适合使用“互换”加杠杆，一个前提是到期可以展期

对于加杠杆买股票来说，其中一个重要风险便是流动性风险。如果加杠杆买股票后因某些原因后续必须退出，且当时股票市场低迷导致非银机构不得不“割肉”，将带来不可挽回的损失。

从这个角度，对于非银机构来说资金可以使用的重要前提是资金稳定（包括本金及贷款）。公募基金等基民可能随时卖出的产品并不适合使用“互换”加杠杆。券商、保险以及公募基金的自营类资金适合使用低成本杠杆增强收益。

同时使用杠杆的重要前提是到期保证可以展期，如果确定某个时点必须退出也将是灾难性的。或者可以约定在某个市场热度比较高的时点退出。

哪些机构最有可能获得互换便利

券商中国报道，目前中金公司、中信证券已经申报。根据央行今年5月披露的

2024年度公开市场业务一级交易商名单，共有51家机构，其中券商仅有中信证券和中金公司，基金公司与保险公司则均不在一级交易商名单。

对于央行来说，因为不像券商融资融券业务那样能及时平仓，对于这种换券操作央行存在一定对手方信用风险，最终可能会有所筛选。整体规模大的、信用评级高非银机构更为受益。

非银机构会加杠杆买何种股票？低PE、位置低、沪深300成分股是重要方向

PE40X是刚性条件，ROE越高PB越受益

如果把非银机构看作长期持股上市公司的普通企业，加杠杆的条件是边际资本回报资金成本，而且资本回报越高越好。对应投资二级市场机构来说便是1/PECOST，而且PE越低越好。因为本次非银机构加杠杆成本较低，只有2?,我们再加上0.5?的摩擦成本，对应PE为40X，也就是PE40X。这无疑是个非常宽泛的条件。其中PE越低

（也就是对应ROE越高，PB越低）越受益。2）估值低位、下跌风险不大

对于杠杆资金来说，最大的风险便是所投资股票大幅下跌带来的爆仓风险。因此杠杆操作适合低位、下跌风险不大的标的。

3）监管划定范围中的沪深300成分股是重要方向

鉴于目前互换证券范围为“债券、股票ETF、沪深300成份股”，如果非银机构投资的是沪深300成分股便可反复“互换”加杠杆，因此沪深300成分股可能是非银机构加仓的重要方向。另外监管明确后续互换范围可能扩大，可以密切关注后续互换范围。

表1沪深300成分股对应的PE-ttm、PB分位数、PE分位数

代码

简称

上市板

PE-ttm

PB分位数

PE分位数

行业名称

600460.SH

士兰微

主板

-2142.12

26.10

0.00

半导体

603392.SH

万泰生物

主板

-477.39

32.75

0.00

生物制品

002714.SZ

牧原股份

主板

-361.34

15.07

0.00

养殖业

300498.SZ

温氏股份

创业板

-334.3

41.46

0.00

养殖业

601111.SH

中国国航

主板

-307.61

80.42

0.00

航空机场

601989.SH

中国重工

主板

-277.82

68.17

0.00

航海装备Ⅱ

688256.SH

寒武纪-U

科创板

-187.32

100.00

0.00

半导体

688126.SH

沪硅产业

科创板

-152.39

54.84

0.00

半导体

601360.SH

三六零

主板

-100.39

16.81

0.00

软件开发

000301.SZ

东方盛虹

主板

-84.58

15.47

0.00

炼化及贸易

600837.SH

海通证券

主板

-81.68

36.71

0.00

证券Ⅱ

600588.SH

用友网络

主板

-42.15

6.76