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证券研究报告
《自胜者强——2025年海通宏观展望》
宏观首席分析师梁中华SAC号码：S0850520120001
宏观分析师应镓娴SAC号码：S0850521080001
宏观分析师李俊SAC号码：S0850521090002
宏观分析师侯欢SAC号码：S0850522080004
宏观分析师李林芷SAC号码：S0850524050002
宏观分析师王宇晴SAC号码：S0850524070005
联系人贺媛宋凯宏
2024年11月17日
概要
1.政策：“变”与“不变”
2.经济：何时见底回升？
3.资产：关注哪些机会？
2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
最重要的变化：
最重要的变化：正视困难，坚定信心
4月会议：巩固和增强经济回升向好态势，经济运行中积极因素增多。经济实现良好开局。经济持续回升向好仍面临诸多挑战，主要是有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升。
7月会议：经济运行总体平稳、稳中有进，延续回升向好态势，新动能新优势加快培育，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定。当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛。这些是发展中、转型中的问题，我们既要增强风险意识和底线思维，积极主动应对，又要保持战略定力，坚定发展信心，唱响中国经济光明论。
9月会议：经济运行总体平稳、稳中有进，新质生产力稳步发展，民生保障扎实有力，防范化解重点领域风险取得积极进展，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定。当前经济运行出现一些新的情况和问题。要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感。要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务。
3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
“高质量”发展框架：不搞大水漫灌强刺激
不会大水漫灌式强刺激
货币或将渐进式进行，不会大幅调整
财政会逐步加码，一次性大幅借钱花钱的概率相对较低
房地产以托底为主，不会大规模强刺激
基建项目更加注重质量，不会低效投资
4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
进一步降息：仍有必要
进一步降息：仍有必要
目前框架下，我国居民债务具有较强的“刚兑”性质，对于资质较好的主体，可以享受更低的利率。所以当前存量和增量房贷利率或均高于市场利率水平，仍有调整空间。
图：我国居民房贷利率和国开债利率走势（%）
8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
中国:金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款中债国开债到期收益率:20年:月:最后一条
中债国开债到期收益率:30年:月:最后一条
09/1110/1111/1112/1113/1114/1115/1116/1117/1118/1119/1120/1121/1122/1123/1124/11
资料来源：Wind，海通证券研究所5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
政策利率：
政策利率：或继续趋于下行
而如果继续降低居民部门的融资利率，银行息差压力仍会增大，还需要进一步下调银行负债端利率，所以存款利率和银行间利率进一步调整，仍有必要。不过从调整节奏来看，预计或将是渐进式进行。
图：逆回购利率和DR007对比（%）图：MLF和存单利率对比（%）
DR0077天逆回购利率5.55.04.54.03.53.02.52.01.53.02.82.62.4
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