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万达电影杠杆比较法

经营杠杆：万达电影的经营杠杆与分众传媒（6.560，-0.21，

-3.10%）有何异同？分众传媒2020年高经营杠杆效应下预计梯媒收

入增速约13%，净利润增速约136%。同样我们测算万达电影院线业务

的经营杠杆约为2~3倍，主因其高固定成本的经营模式和持续稳定的

扩张节奏。2、敏感性分析：在我们的敏感性分析下，假设2021年电

影大盘分账票房分别为500/550/600亿元，万达市占率分别为

15%/16%/17%，则万达电影的票房收入区间为75~102亿元，院线总收

入区间为108亿元~147亿元，较2019年（130亿）增速-17%~+13%；

院线净利润区间为5.5亿元~14.3亿元，较2019年（8.2亿）增速

-34%~+73%。经营杠杆效应下收入增速越高，业绩的弹性则越高。3、

行业出清：疫情对于院线行业和万达电影的影响？催化长尾产能出清，

加速行业集中度提升。我们预计2020年底国内银幕数量同比下滑

5%-10%，但是万达影院持续扩张进程并未受疫情影响，公司计划

2020-2023年新建影院约162家，新增银幕约1258块。所以在万达

当前扩张进度下，我们在悲观、中性和乐观预期下万达2021年的市

占率有望提升至15%/16%/17%。4、内容布局：《唐人街探案3》给万

达电影带来多少营收和利润？我们假设《唐探3》万达电影的出品份

额为40%，发行代理费为12%，主发行份额为70%。我们预计其票房

约35~45亿，对应增厚收入约5.7~7.4亿元，增厚净利润约2.7~4.7

亿元。5、盈利预测与估值：中性偏乐观假设下2021年电影大盘600

亿元，万达市占率提升至16%，则2020-2022年万达电影预计营收59.6、

172.3、204.0亿元，归母净利润-20.0、17.0、20.4亿元，同比增速

57.7%、184.9%、20.3%。电影院线行业平均估值对应2021/2022年分

别为34/30倍PE。当前疫情带来院线行业集中度提升契机，公司逆

势扩张市占率不断提升。此外，深交所退市新规下公司ST风险解除。

我们看好2021年行业复苏叠加万达业绩弹性，给予公司2021年业绩

35倍PE，对应600亿目标市值，给予“买入”评级。6、风险提示：

商誉减值风险、行业政策风险、优质电影供给不足风险、海外疫情扩

散风险