上市公司励制问题研究经理股票再设计.docxVIP

引言

中国上市公司经历了控制权与经营权的改革后，作为委托人的所有者（股东）和作为代理人的所有者（经理）利益是不一致的。委托人追求企业价值最大化，代理人追求自身利益最大化。亚当·斯密在《国富论》中，他对经理能否以股东利益为决策出发点表示怀疑。委托人如何激励经理，使其从企业价值最大化出发进行经营决策，成为亟待解决的现实问题。

经理股票期权（ExecutiveStockOption，简称ESO）是授予经理人未来以一定的价格购买股票的选择权，即在签订合同时，给予经理人在未来某特定日期签订合同的价格购买一定数量公司股票的选择权。国内有关ESO的理论研究较多，例如，陈清泰、吴敬琏出版了《股票期权实证研究》、《美国企业的股票期权计划》等书（陈清泰、吴敬琏，2002）。何雁明、孙金花研究了“完善公司股票期权激励与公司治理的策略”（何雁明、孙金花，2002）。在理论的推动下，上海贝岭从1999年上半年开始，在企业内部实行“虚拟股票赠与与持有”激励计划。该公司将每年的员工奖励基金转换为公司的“虚拟股票”，

交由公司的高级管理人员持有，在规定的期限后，按照公司的真实股票市场价格以现金形式兑现。本文综合运用了国际国内前沿理论，结合实际情况，分析中国本土的ESO遇到的问题，并提出相应的解决方法。

1.抽象分析经理股票期权

ESO的理论基础主要是委托代理理论和人力资本理论。委托代理问题是由Jensen和Meekling在1976年首次提出来的。他们认为：委托代理关系即为契约关系，是一个人或更多的人（委托人）聘用另一个人或更多的人（代理人）代理他们来履行某些业务，包括把某些决策权委托给代理人（JensenMC，

Meekling，1976）。委托人和代理人的利益不一致，导致他们采取各自利益效用最大化的行为，进而导致经理机会主义的做法，以满足自身利益，这是以损害委托人的长期利益为代价的。科学管理之父弗雷德里克·泰勒（Fredrick

Taylor）强调必须在劳资之间（在我们今天看来，即为委托人和代理人之间）发展一种共同利益。

人力资本理论认为：人力作为必不可少的生产要素，与货币、实物等资本产权一样，共同参与企业利润的创造，具有资本的特征。BarbaraPiazza-

Georgid对人力资本的认识更为深刻，他指出，在生产过程中，积累的人力资本知识、技能与实物、货币资本同等重要，事实上，它们是一种资本形式，应该按习惯上的传统资本形式分析它们。他进一步指出，正是把经理人看作是平衡（风险与收益）的代理人，他们在风险决策、确认（资源）是否需要调整的过程中都起着重要的作用（BarbaraPiazza-Georgi，2002）。管理学先驱亨

利·L·甘特(HenryL.gantt)指出“在所有的管理问题之中，人是最重要的因素”。张五常在界定产权时指出：“清晰的产权是指使用权明晰、收入享受权明晰和转让权要自由。”人力资本的产权特征是人力资本与其所有者的不可分割性，它的绝对私有权决定了它是自身的产权主体，有权分享企业所有权的安排。

委托代理理论和人力资本理论的核心是通过经理人参与剩余索取权分配，赋予经理人以物质资本所有者身份，增强经理人的所有者意识，经理人不仅要从代理人角度重视企业经营业绩，还要从所有者身份致力于企业价值最大化，促使他以双方共同利益为目标来进行经营管理。

2.实施ESO的优点

2.1吸引和稳定高素质的管理者

当前企业竞争实质是人才的竞争，CEO的报酬必须具有激励效应才能吸引

和稳定人才。ESO正是这种能使经理人的未来收益与企业的发展直接挂钩，使

他的贡献及时得到充分肯定的机制。ESO有着强大的吸引力:如果实行ESO机制，一旦股价下跌，CEO损失的仅是期权费；股价上升，他会获得较大的收益；如

果经理人中途离开企业，已经获得授权但未到期的ESO会被取消。由于固定工

资及年薪在他的总收入中所占比例越来越低，放弃ESO无疑于为企业白打工，

经理人处于自身利益的考虑不会轻易离开企业。知识经济强调智力资本的重要，如果企业不幸失去重要员工（特别是经理人），损失是很大的：企业需要重新

寻找合适的人替代，存在寻租成本，而且经营中会出现不必要的失控。因此，

稳定人才，在一定程度上稳固了企业的经营和企业的业绩。MenachemBrenner,RangarajanK.SundaramDavidYermack对1992到1995年美国ESO的实证研究发现：超过半数的实行股票期权的公司都延长了期权到期期间，有的甚至

延长了10年，这说明企业在用ESO稳定高级管理人员。

2.2有利于