思摩尔国际-市场前景及投资研究报告-全球政策逆风期，雾化科技平台.pdfVIP

全球政策逆风期结束，雾化科技平台

迎接新成长

投资逻辑

复盘为何思摩尔此前经历戴维斯双杀：2021年以来公司EPS持续

下降主因中国相关监管政策密集出台以及海外非法产品冲击，收入

端增长承压，并且产品结构变动拖累毛利率，与此同时公司加大研

发投入培育新业务，进一步影响盈利能力。在此背景下，市场对于

公司后续成长存在担忧，也使得此前PE中枢下行。而公司目前核

心优势依然明显，为后续业绩反转奠定基础，一方面依托于持续研

发投入，保持核心产品技术领先优势，与大客户深度绑定，另一方

面公司多款代工产品已通过美国PMTA审核，客户粘性进一步提升。

欧美政策逆风期或将结束，公司雾化换弹+开放式电子烟业务有望

显著受益。美国方面，根据欧睿统计，目前非法产品市场份额超70%，

今年以来，美国一方面明显加大对于非法产品的打击力度，另一方

面放宽口味限制的预期正在提升。根据测算，美国合法换弹式产品

的中期市场规模有望较23年增长63%-299%。欧洲方面，通过梳理

可发现各国逐步明确一次性烟禁令时间点，后续换弹及开放式产品

份额有望回升。根据测算，欧洲换弹式产品中期市场规模或将较23

年增长42%-60%，开放式产品中期市场规模或将较23年增长52%-

75%。在此趋势下，公司在美国、欧洲市场不仅收入端将受益于市场

港币(元)成交金额(百万元)

规模扩容，并且依托于收入结构变化，利润率水平有望边际回升。

16.001,000

大客户HNB新品推出，公司有望迎来第二增长曲线。HNB在全球仍14.00900

800

700

处渗透率提升红利期，23年HNB全球市场规模达341亿美元，18-12.00

600

23年CAGR达23.1%，并且政策不确定性相对较小。公司布局HNB10.00500

400

8.00

赛道多年，技术储备丰富。公司大客户英美烟草近期已在塞尔维亚300

200

6.00

推出HNB突破性新品glohilo，产品力提升较为明显，并将于2025100

4.00