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新形势下基础设施投融资的逻辑和路径

基础设施投融资的特点

为了真正理解投融资模式的内涵，我们首先需要对基础设施

投融资的特点有大致的认识。受基础设施的自身特点、财税体制

和公共服务价格机制等影响，基础设施投融资主要有以下特点。

（1）基础设施的投资建设属于政府的直接责任，政府应承

担无限责任。基础设施及其所承载的公共服务是政府负有责任和

义务提供的公共产品，无论是采用市场化方式引入社会资本还是

政府直接投资，都属于政府的直接责任，这是政府作为国家治理

机器所决定的。基础设施伴随着城镇化的推进而快速发展，但也

存在行业发展和区域发展不平衡等问题。可以说，基础设施关系

着人民群众的获得感，政府理应对基础设施的投资建设承担最终

的无限责任。

（2）地方财权和事权不对等导致基础设施投融资的债务沉

重。分税制改革后，目前最为主要的共享税种（增值税和所得税）

基本上是中央和地方对半开，但地方政府承担区域内经济建设发

展的重任。基础设施是经济社会发展的重要载体，地方政府要谋

求发展，必须投资建设基础设施。但基础设施的投资额往往巨大，

地方政府无法依靠当期财政收入解决基础设施的建设资金来源

问题，只能对外举债。可以说，财权和事权不对等导致地方政府

背着沉重的债务负担。以往地方政府可以通过土地消化债务，在

中央强调房子是用来住的，不是用来炒的定位后，地方政府的土

地财政难以为继，导致债务无处消化。

（3）基础设施的公益属性明显，但大多数基础设施无直接

回收机制。除少量具备收费机制的基础设施外，大多数基础设施

向社会公众免费提供，自身并不具备投资回收机制，但基础设施

的公益属性明显，基础设施的完善对于区域生产、生活质量提升

和环境改善影响重大，往往需要通过税收、土地租金（或出让金）

的形式回收。由于我国尚未建立差别化的税收政策，只能通过土

地的价值提升来回收，限于目前的土地政策，政府仅享有了一级

土地开发的收益，二级土地开发及房地产增值的收益政府并未享

有。

影响基础设施投融资模式选择的关键因素

除受基础设施投融资的特点影响外，地方政府选择基础设施

投融资模式时也会结合绩效导向、可操作性和区域可持续发展等

因素，具体来看，主要有以下几方面。

（1）投融资模式合规，不会造成违规举债和隐性债务。当

前，防范化解地方政府隐性债务风险被提到政治责任的高度后，

合规被地方政府视为选择投融资模式的首要因素。任何投融资模

式必须依法依规，不得触碰红线。如何在不造成违规举债和新增

隐性债务的前提下，为基础设施提供合法合规的投融资模式和操

作路径，已经成为当前的重要课题。

（2）操作流程简便，可快速实现融资落地。地方政府决定

基础设施实施与否的关键因素是资金来源问题，而不是项目的必

要性。对于行业主管部门来讲，每个基础设施项目都是必要且紧

迫的，这是从各自角度看问题造成的。在地方有限财力面前，地

方政府只能以项目的资金到位与否决定实施的项目。受融资平台

时期影响，地方政府仍然习惯于被动接受给钱“”模式，像融资—

设计—采购—施工（FinanceEngineering-Procurement-

Construction，F-EPC）、投资人+EPC等模式能够大行其道的重

要原因是操作简便，建设资金由施工单位垫资或融资，快速解决

了资金问题。但这种模式可能违反《政府投资条例》关于禁止政

府投资项目垫资施工的规定，合规性存疑，具体情况详见下文。

不可否认的是，能够快速实现融资落地是地方政府选择投融资模

式的因素之一。

（3）能够建立合理的外部溢价回收机制。现在的政府越来

越重视基础设施的投入产出平衡，除快速、合法合规地找到基础

设施的建设资金，政府也要考虑为基础设施的融资建立偿债机制，

基础设施的外部溢价回收机制无疑是最关键的环节。政府参照企

业的现金流量表，建立基础设施投融资的现金流量表，做到中长

期动态平衡，防止出现债务风险。基础设施的融资增信已经从政

府的直接担保背书（如承诺函、担保函、回购等）转向以政府的

资源（如产业提升后的税收、价值提升后的土地、区域内的人流）

作为信用。当前片区开发授权—建设—运营（Authorize-Build-

Operate，ABO）模式在实践中能够获得地方政府青睐很重要的

原因是，建立了以土地价值和产业税收作为基础设施外部溢价回

收机制，改变了以往直接依赖政府兜底回购的