2025年城投债年度一以贯之，乘时乘势.docx

目 录

一、化债主线贯穿全年，城投债收益率及利差触及新低 6

二、城投债信用环境及供需结构展望 6

（一）基本面：财政收支矛盾仍存，土地出让收入继续探底 6

1、地方财政：收支均有改善，但财政收支矛盾仍存 6

2、土地市场：出让收入继续探底，对地方债务利息支出覆盖倍数约为0.95 7

（二）信用风险舆情：非标风险与商票逾期舆情增多，城投流动性或偏紧 8

（三）供给端：2024年净融资规模缩量至1519亿元，预计2025年仍维持低位 9

（四）需求端：债基重仓城投债规模占比下降0.2pct，拉久期与下沉资质共进 12

（五）到期压力：2025年城投债行权到期规模约5.71万亿，或为前后五年内次高水平 13

三、化债政策演绎及退平台怎么看？ 14

（一）政策基调：深入进行债务化解，释放地方发展空间 14

（二）本轮化债工具及化债进展 15

（三）城投退平台开启，后续是否融资放量成为关注焦点 20

四、2025年城投债投资策略：一以贯之，乘时乘势 22

（一）主基调：化债仍是主线，风险亦需关注 22

（二）下沉策略：确定性机会加大，控久期为前提，下沉资质以增厚收益 23

（三）拉久期策略：流动性优先，交易账户关注3-5y品种，配置账户关注5y以上品种 25

（四）特殊策略：关注城投债提前兑付的风险和机会 27

五、风险提示 30

图表目录

图表1 化债主线贯穿全年，城投债供需矛盾突出，推动城投债收益率及利差触及新低

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图表2 2024年1-11月地方财政收支矛盾仍存 7

图表3 2024年1-11月地方财政收支均有改善 7

图表4 2024年前三季度，10省财政收入同比下降 7

图表5 2012-2024年11月国有土地使用权出让收入及其同比增速 8

图表6 2024年城投非标风险事件同比增加19起 9

图表7 2024年城投非标风险事件仍以区县级平台为主 9

图表8 2024年商票持续逾期城投主体数量-月度 9

图表9 2019-2024年11月信用债及各行业债券净融资情况 10

图表10 2023年及2024年1-11月全国及各省城投债净融资规模及其同比变化（亿元）

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图表11 各省2025年城投债行权到期规模及同比变化情况 11

图表12 公募基金2023Q4-2024Q3重点持仓城投债规模及占比变化 12

图表13 公募基金2023Q4-2024Q3重点持仓城投债平均剩余期限变化 12

图表14 公募基金2023Q4-2024Q3重点持仓城投债不同隐含评级规模占比变化 12

图表15 公募基金2023Q4-2024Q3重点持仓城投债区域分布规模及变化（单位：亿元）

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图表16 2023-2027年间2025年城投债行权到期压力或处于次高水平 14

图表17 2024年以来地方债务及城投监管相关中央层面核心政策概览 15

图表18 地方债务构成及本轮主要化债工具梳理 16

图表19 2015-2022年置换债及特殊再融资债券发行情况及2023-2028年化债额度安排

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图表20 2024年内各地区置换债披露额度 17

图表21 部分非标重组