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固定收益|证券研究报告—周报2024年12月22日

美国削减财政赤字空间受限

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在“宽财政、紧货币”背景下，美联储调低未来两年降息展望，考验特朗普

《美债与美国自然利率

政府削减开支的决心。

《加息尾声的美元反弹

《利率拐点与货币增速剪刀差1.美联储表达对美国经济的信心。美联储12月会议如预期降息25BP，

《经济韧性与通胀回落并不矛盾但上调对明年美国经济和通胀的预测，鲍威尔在会后宣称“美国经济现

《关注货币活性下降在表现非常非常好”、“没有理由认为经济衰退风险高于常态”。同时，

《再看M1与利率拐点的关系FOMC对利率预测点阵图进行了明显调整。9月会议点阵图中值暗示，美

《货币活性与债券市场联储将于2026年降息至2.75%-3%之间的长期内利率预测中值（这或是

《总量相对强劲、财政仍有空间——9月金融数FOMC暗示的中性利率水平），其中2025年下调4个25BP，2026年下

据点评调2个25BP。而12月点阵图的长期内利率预测中值小幅升至3%，但2025

《美债利率上行遇阻

年的利率预测中值仅下调2个25BP，随后2026年利率预测中值下调2

《如何看待美债利率回落

个25BP，2027年下调1个25BP，2027年以后才降至暗示的中性利率水

《中债收益率曲线已较为平坦

平，整个降息周期较9月暗示的拉长1年以上。

《如何看待美债长期利率触顶

《联储表态温和、降息预期高涨美国经济和通胀能在较高利率下保持韧性，与相对宽松的财政政策密切

《“平坦化”存款降息相关。比如疫情以前，美国居民转移支付收入与工作报酬收入的增长趋

《长期利率或将度过快速下行阶段势相似。但疫情以来，转移支付增长明显快于报酬收入。美国联邦基金

《房贷利率仍是长期利率焦点利率水平曾在上世纪90年代中后期较长时间内保持与当前相似、甚至更

《利率债与房地产的均衡分析高的水平。但彼时美国联邦政府的赤字率明显低于当前水平。因此，当

《新旧动能与利率定价前美国经济和通胀展现的韧性，并非完全是内生经济动力体现，而是有

《美联储能否实现“软着陆”?宽松财政政策的影响，可能还包括了前期财政货币“双松”的滞后效应。

《当前影响利率的财政因素

《定期存款增长放缓、利率下行难度增加——6如果特朗普政府对拜登政府在扩内需方面的政策，如学生贷款减免、通

月金融数据点评胀削减法案（IRA）等进行削减，叠加更广泛的政府开支削减，将可能产

《内外条件配合、货币政策发力生一定的对抗通胀的作用。特朗普提议的下一届政府财长候选人贝森特

《中性利率成为关键也提出了将财政赤字率削减至3%、货币政策适当宽松的“紧财政、宽货

《如何看中美长债对降息的反应币”政策框架。但美联储调低未来两年的货币政策宽松展望后，客观上将

《增量政策继续影响“资产荒”逻辑考验特朗普政府削减开支的决