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证券研究报告

医药行业深度研究报告

医药反腐不影响行业投资价值

大背景之728中纪委牵头全国医药领域腐败问题集中整治。2023年7月28日，

中纪委牵头部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败整治，中央及地方众

多纪委、监委高级别官员列席或视频参会，将这次医药反腐的战略地位推向更

高处。

对医药反腐怎么看？1）反腐存在于各个国家和各个行业，腐败不加以制止对

行业的健康发展不利。反腐本质上是对过去腐败行为的纠正，在本次纪委牵头

医药行业反腐之前，药械集采、新药价格谈判等措施已经一定程度上让回扣成

为过去式。2）对比中美医药上市公司的销售费用率，差异不大。并且销售费

用的存在有一定合理性。3）对比2018年集采和本轮反腐：我们认为，对刚需

药械而言，反腐影响的是节奏、集采影响的是DCF；18年集采推进时，医药

处于高位，而本轮反腐推进时，医药已历经三年调整，预计本次反腐对医药股

价的影响幅度更小、周期更短。

医药反腐的影响。1）利好上市药企的销售。相较于非上市公司，上市公司的

财报审计更为规范。上市公司的架构和决策流程相对科学。一旦出现不规范行

为，上市公司会被监管要求通过公告披露。上市公司作为公众企业，产品、销

售、治理会接受全社会监督。更多的不规范行为打击之后有利于市场份额向更

规范的上市公司集中。2）利好国产。过往的腐败不局限于国产还是进口药械，

反腐是针对整个市场的。在反腐压力下，部分采购可能会延迟或以集中采购形

式进行，而政府部门引导下的集采更有利于国产产品。近年来政府出台了多个

政策支持国产，在政策支持下国产企业有望抢占更多的市场份额。3）利好有

竞争力的产品。临床数据更好的药品和耗材将更受医生青睐，产品不行仅仅依

靠销售的这种模式在市场上将越来越行不通。学术推广依然是推进产品进院和

被医生使用的重要手段，好产品也需要学术推广才能被医生认识及认可，从而

推动产品入院和放量。4）依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压。近20

年，中国用药结构已经发生了巨大变化，辅助用药和不合理用药已经得到大幅

度打压，取而代之的是临床真正刚需的治疗性药物甚至是更多的创新药品种。

反腐依然是对辅助用药和不合理用药的持续打压。不合理用药会占用医保资

源、耽误诊疗效率等，不合理用药退出历史舞台具有其必然性。

医药行业发展和进步的核心驱动因素。1）需求是第一要素。老年人是医药市

场的主要消费者。当前不仅是中国，全球老龄化都在加速。而在国内，第二波

婴儿潮人群（1965-1973年出生人口）进入退休阶段（50-58岁），对医药的需

求是刚性且持续增长的。2）价格最终是会下降的。海外经验来看，美国的创

新药专利到期后价格是一落千丈的。在国内，中国企业也遭遇了价格压力，仿

制药集采后价格的显著下降，创新药的定期谈判降价。3）创新为满足需求，

如解决感染需求、糖尿病需求、心血管需求、肿瘤需求、阿尔兹海默需求等。

创新为创造需求，例如创造体重管理需求、创造美的需求、创造连续血糖监测

的需求等。创新提供新管线，新管线对冲老产品的降价压力。

总结：医药行业的发展是满足不断扩大的老龄化和就医群体的需求、不断创新

满足未决疾病需求、不断创新发掘实现更美好生活的需求这些因素推动的，腐

败既然都不是医药行业的发展的驱动力，那医疗反腐又如何会影响到医药行业

的发展呢？腐败本身是不合理的，纯粹市场化的运行可能会存在滋生腐败的可

能性，政府的适当干预和介入，对净化行业、鼓励创新、国产替代、甚至产品

出海我们认为都是利好。18年的集采之后，我们一方面看到大家担忧的企业

被击垮并没有发生，相反是很多公司的股价和利润都创出了新高，倒逼了企业

创新，优化了医保支付结构。23年的反腐之后，我们认为也能看到一个更加

优化的产业结构以及优秀企业的进一步升华，让我们满怀期待、春暖花开。

风险提示：1）医药反腐开展强度超过预期，影响入院节奏；2）招标采购节奏

放缓超过预期等。

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