资产负债表修复系列3：财富效应，高收入群体预期更强.docxVIP

目 录

一、资产价格企稳，居民资产负债表修复有望受益于财产收入改善 4

二、财富效应对高收入群体影响或更大，关注金融消费、娱乐消费、奢侈品 7

图表目录

图表1 资产价格下跌对居民部门资产负债表的损伤传导 4

图表2 财产净收入在居民可支配收入中下滑最显著 5

图表3 房价下跌是引发财产净收入下滑的主要原因 5

图表4 就业和收入预期弱化引致居民部门消费支出下滑 5

图表5 以住房贷款为主的消费贷拖累居民部门贷款意愿下行，存款意愿提升 5

图表6 10月以来房价企稳，环比降幅收窄 6

图表7 924以来主动偏股型公募收益率中位数17% 6

图表8 资产价格企稳对居民部门资产负债表的修复传导机制 6

图表9 22年底防疫优化后家庭部门收入预期改善 7

图表10 22年底防疫优化主要影响工资性收入预期，因此低收入群体消费预期改善更

强 8

图表11 23年初在经历疫情放开后的脉冲式修复后经济高频数据回落 8

图表12 居民工资性收入在23年初显著改善后再度进入增速下行区间 8

图表13 22年防疫优化后食品饮料、家电等传统消费行业涨幅居前 9

图表14 高收入群体对金融资产配置意愿更强 10

图表15 高收入群体对商业保险配置意愿更强 10

图表16 924市场上涨以来娱乐消费显著跑赢大盘 11

图表17市场经历第一波上涨后，财富效应带动珠宝等奢侈品指数11月以来相对收益明显 11

核心结论：

1、居民资产负债表受损主要来自房价下跌引发财产净收入下滑，居民部门贷款意愿下降、存款意愿提升。

2、“稳住楼市股市”，政策驱动房价企稳，股市回暖，财富效应下资产价格企稳→私人部门资产负债表修复→需求改善有望形成正向循环。

3、对比22Q4疫情放开，居民收入预期改善来自就业和工资性收入，低收入群体影响更大，本轮以房产和权益资产为代表的财产收入改善对高收入群体影响或更大。

4、22年防疫优化对应低收入群体工资性收入预期改善更显著，食品饮料、家电等传统消费行业更受益。

5、高收入群体对金融资产配置需求更强，财富效应叠加预期向好，金融消费有望迎来增量，关注保险、券商。

6、本轮资产价格回升带来高收入群体财产收入改善，娱乐型消费、奢侈品等行业受益或更显著，关注旅游、游戏、院线等娱乐消费，以及珠宝、首饰等高端消费及奢侈品。

一、资产价格企稳，居民资产负债表修复有望受益于财产收入改善

居民资产负债表受损主要来自房价下跌引发财产净收入下滑，居民部门贷款意愿下降、存款意愿提升。居民部门资产负债表受损来自资产泡沫破灭，股票和房地产等资产价格下跌导致居民资产缩水，这一过程主要是财产净收入下滑，而由于负债端刚性，当资产端增速小于负债端时，居民部门净资产缩水，居民部门目标也从追求收益最大化转为债务最小化，由此导致居民部门减少借贷消费，而由于居民部门的消费对应企业部门

的收入，居民减少支出导致企业收入减少，从而企业通过减少工资或裁员等方式导致居民部门收入减少，导致居民部门资产端进一步受损，这一过程主要是工资性收入下滑。中国居民资产中住房占比最高（40.4%，2019年社科院数据，下同），股票及股权（29.6%）、存款（19.5%）次之。从数据来看，近年来中国居民资产端缩水主要来自房价下跌引发的可支配收入下滑，2019年以来居民可支配收入同比从高点8.9%下行至当前5.2%，结构上看主要是财产净收入增速下滑显著，累计同比从19Q2的13.2%降至24Q3的1.2%，而财产净收入增速下滑背后是房价下跌导致居民部门总资产占比最高的住房价值缩水。

图表1 资产价格下跌对居民部门资产负债表的损伤传导

资料来源：，

图表2 财产净收入在居民可支配收入中下滑最显著 图表3 房价下跌是引发财产净收入下滑的主要原因

资料来源：，21年数据为两年复合增速 资料来源：，21年收入数据为两年复合增速

图表4 就业和收入预期弱化引致居民部门消费支出下滑

居民贷款余额同比:消费贷款（%）居民贷款余额同比:经营贷款（%） 居民贷款余额同比（%）居民存款余额同比

居民贷款余额同比:消费贷款（%）

居民贷款余额同比:经营贷款（%）

居民贷款余额同比（%）居民存款余额同比（%）

图表5 以住房贷款为主的消费贷拖累居民部门贷款意愿下行，存款意愿提升

40

10

9 35

8

30

7

6 25

5 20

4 15

3

2 10

1 5

0 0

资料来源：， 资料来源：，

资产价格企稳，居民部门财产净收入改善，财富效应有望带动居民部门资产负债表修复。近年来居民部门资产端缩水主要来自房价下跌引发的财产净收入减少