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证券研究报告|宏观专题
2025年01月27日
宏观专题“真空期”的八大积极迹象
副标题：楷体四号，非必填
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投资要点：
中央经济工作会议之后，大类资产价格变化剧烈，我们看到，股票市场在“牛熊”
思维之间切换，离岸人民币汇率触及7.37，10年国债进入1.6%阶段，商品市场
交易弱现实更多。我们在2024年12月底《岁末辞旧迎新，宏观关注什么？》报
告中提出“当前影响市场的主要有三种变量，强预期、弱现实和外部冲击，政策真
空期需重点从这三个方面来跟踪宏观环境的变化”。当前我们仍处于政策和数据真
空期，但截至1月下旬，我们看到了一些积极迹象，各方积极性提升助力政策措施
的落地生效，部分经济指标出现积极变化，部分外部冲击和悲观预期也在缓释和纠
偏，主要包括以下八个方面：
（1）地方两会积极部署2025年工作计划。在经济增长、固定资产投资、社会消
费品零售总额等目标方面，多数较2024年实际值有所提升。
（2）广义财政发力关注准财政发力，两大方向均有改观。一是政策性银行扩表，
国开行等2025年工作会议定调积极，截至1月24日政金债已发行5670.5亿，是
2020年以来最高水平。二是信用债净融资，各地重大项目积极发力，央国企等融
资也积极改善。
（3）1月PPI读数有望进一步回升。受美俄制裁影响，1月油价中枢显著提升；
随着海外强美元预期的适度修正，以及各主体积极性提升带动政策逐步发力，一月
中旬国内商品价格逐步改善，预计1月PPI同比读数可能为-1.9%，较12月回升
0.4个百分点。
（4）春节消费表现亮眼。一是文旅热，受益于免签政策入境游同比增长或超七成，
亲子游、南北互换游、高质游等表现突出。二是2025年年货节首次采用“3+N”
模式，多主线、多平台促进居民消费，“年货节”效应突出。
（5）房地产市场有所改观。1月以来重点城市新房销售出现积极变化，房价层面
诸多城市也出现了跌幅收窄、阶段性转正等显现。在稳楼市和“止跌回稳”的政策
意图下，房价广泛的转跌回升仍需时间，一线及强二线可能率先出现。
（6）春运已经开启，出行热度逐步升温。按农历计算，2025年公路、铁路、水路、
民航等客运量均表现较强，均高于2024年同期。截止1月26日，百度迁徙指数
表现也高于2023年和2024年同期。
（7）前期中美剧烈博弈预期或逐步修正。特朗普正式就任后，考虑特朗普2.0有
美国国内政商科技等诸多力量的全面支持，此前市场对于特朗普政策和中美博弈
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