布鲁可-市场前景及投资研究报告：引领中国积木，IP渠道壁垒深厚.pdfVIP

证券研究报告|公司深度|文娱用品

布鲁可(00325)报告日期：2025年02月08日

引领中国积木崛起，IP+渠道壁垒深厚

——布鲁可深度报告

投资要点

中国拼搭玩具市场具有空间广、景气高、国货崛起三大趋势，布鲁可作为中国积木崛

起领头羊，深度绑定奥特曼等头部IP，产品高性价比及运营实力强，渠道网络下沉

密布三大核心优势，长期看好公司在扩价格带、扩IP、扩渠道及海外市场的潜力。

❑公司概览：中国拼搭角色玩具龙头

布鲁可于2014年成立于上海，2022年推出拼搭角色类玩具，目前获得奥特曼、变形

金刚等超过50个知名IP的授权，且成功推出两大自有IP英雄无限和百变布鲁可。

2024H1收入同比增长237.6%，核心由拼搭角色玩具高增驱动，经调净利率27.9%且

持续优化，得益于高毛利的拼搭角色玩具占比提升，且规模效应发挥。

❑中国拼搭玩具行业：景气高增，国货崛起

特征1：景气高，空间广。根据沙利文，中国拼搭玩具市场2028年有望达到640亿

元，23-28年复合增长达到22.1%。其中，拼搭角色类增长最快，2028年市场规模预

计达到325亿元，23-28年CAGR为41.3%，有望成为拼搭玩具第一大品类。其中，α

世代用户（2010年以后出生的人群）消费需求增长，是积木人高增的重要驱动。收盘价HK$92.65

特征2：国货崛起，布鲁可引领。中国拼搭玩具行业发展从代工模仿走向品牌化，近总市值(百万港元)23,093.10

年国货靠产品优化和性价比提升市场份额，22-23年乐高在中国份额下降6.5pct，对总股本(百万股)249.25

应国产品牌启蒙/布鲁可/森宝市占率分别提升0.8/0.9/0.8pct，积木人是重要品类突破

股票走势图

口，2023年布鲁可位居全球第三（市占率为6.3%），中国第一（市占率为30.3%）。

中长期看，拼搭玩具格局趋向集中（主因玩法强互动性及具有一定制造门槛），布鲁布鲁可恒生指数

33%

可在国内和全球份额提升仍有空间。26%

19%

11%

❑竞争力分析：积木人引领者，头部IP深度绑定，渠道网络密布4%

产品端：公司相比同业有2大优势：1）高性价比：在定价、可动性、制作精细度、-3%

配件丰富度优势明显，这背后是由于公司通过标准化产品设计实现量产，以及强生产25/0125/02

制造能力实现产品高精度；2）推新节奏快：2023年总共推出197款SKU，并计划

2024和2025年分别推出400和800款SKU，这背后是由于公司已经形成系统化推新

机制和供应链流程。长期看，布鲁可价格带延展仍有较大空间，2024年延展19.9元

和9.9元下沉价格带，同时中高端传奇版优化提升。

IP端：公司相比同行IP矩阵丰富度更高，即使是同一IP，合作时间更长，拿到的授

权范围相对更广。这背后是由于公司具有强IP运营能力，能延续IP生命周期。长期

看，布鲁可IP延展仍有较大空间。目前，变形金刚作为第二大IP收入贡献爬升明

显，新签EVA、初音未来等新品广受好评，另外，自有IP英雄无限收入贡献持续环

比提升。

渠道端：公司相比同行经销商网点密布，目前公司拥有450名经销商，覆盖超过15

万个线下