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地产行业市场前景及投资研究报告:东北经验,全国楼市未来走向.pdf

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证券研究报告

从东北经验看全国楼市未来走向

——地产杂谈系列之六十二

2025年2月18日

核心摘要

东北楼市沉浮回顾:从繁荣到低谷,调整期后仍存反弹。1998年-2012年东北三省楼市迎来发展黄金期,商品房销售面积、销

售额CAGR分别达20.3%和29.5%,2012年占到全国的13.6%和10.7%。随着经济增速放缓叠加高库存、人口净流出,2013-

2015年东北三省楼市步入剧烈调整,期间销售面积、销售额最大跌幅达50.9%和44.1%。全国楼市回温带来的示范效应叠加棚改

带来的增量需求(贡献2016年东北销售约20%),2016年东北楼市逐步迎来反弹,销售额最高反弹至此前高点的80%,2021

年至今跟随全国同步调整。

东北调整及反弹特征:四大城反弹高度远大于其它区域,头部企业格局稳定市占率提升。东北四大城销售面积、销售额调整期

最大跌幅分别为40%和37%,低于其它区域(67%、57%),而随后的反弹最高达34%和84%,远高于其它区域(4%、5%),

反弹高点分别达到前高的80%、116%,远大于其它区域(34%、45%)。从东北四大城市房企销售额排名变化来看,2013排

名前十房企中,有8家2017年仍排名前十,显示市场出清的更多为中小房企,8家房企2013-2017年销售额CAGR为14.7%,远

高于同期东北三省增速(-7.5%),合计市占率由7.4%提升至17.4%。

与上轮东北调整对比:当前政策支持及房价调整力度更大,供给侧出清更剧烈。目前全国与上轮东北三省一样,均经历楼市大

幅调整、待售库存高企,同时面临中长期城镇化放缓、出生率下降、老龄化提升等问题,但我们认为当下与此前东北仍有所不

同:1)宏观经济更具韧性,2024年全国GDP仍保持5%的增长;2)政策支持力度更大,目前全国商品房首付比例及房贷利率

均已降至历史低位;3)房价调整幅度更大;4)房企出清更加剧烈,流动性危机蔓延至中大型房企。

2

核心摘要(续)

全国楼市展望:“核心区+好房子”或率先“止跌回稳”,降息、收储与城改为关注重点。参考上轮东北经验,我们判断:1)

短期全国销售及新开工或已接近调整尾声,假设后续全国楼市反弹高点占前高比重与东北一致,预计后续全国楼市反弹高点

对应销售面积、销售额为2024年实际值的101%和150%。2)目前重点城市核心区库存已大幅优化,同时质价相符的“好房

子”供应仍相对偏少,预计将率先“止跌回稳”,大部分三四线城市住房将回归耐用消费品属性,难有明显反弹。3)短期

行业利润率底部渐近,尽管行业中期销售反弹高度或不如上轮东北,但供给出清将助力优质房企规模与效益提升;4)供需

改善为楼市企稳核心,仍需进一步降低实际房贷利率提升购房意愿,同时打通收储及城改堵点带来增量需求。

投资建议:从东北楼市发展经验来看,尽管面临短期库存高企、中长期城镇化放缓、出生率下降等问题,调整过后楼市仍存

反弹,但区域与城市分化明显。站在当前时点,全国商品房量价自2021年以来已明显回落,短期市场调整或接近尾声,中期

核心城市、好产品市场仍有机会,或已无需过度悲观;同时本轮调整中房企加速出清,历史包袱较轻、仍具拿地扩张能力的

优质房企或迎新一轮发展机遇,维持行业“强于大市”评级。个股关注:1)历史包袱较轻、库存结构优化的房企如中国海

外发展、华润置地、绿城中国、建发国际集团、招商蛇口、滨江集团、越秀地产、保利发展等;2)估值修复房企如万科A、

金地集团、新城控股等;3)同时建议关注经纪(贝壳)、物管(中海物业、保利物业、招商积余)、代建(绿城管理控股)

等细分领域头部企业。

风险提示:1)政策持续性不及预期风险;2)楼市修复不及预期风险:3)个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风

险;4)房地产行业短期波动超出预期风险3

前言

2021年下半年以来全国楼市量价持续调整、库存去化周期不断拉长,同时中长期城镇化进程放缓、出生率下降及人口老龄化

等进一步加重市场对楼市中长期前景的担忧。

回顾历史,实际上东北三省在2013-2015年亦经历过楼市剧烈调整、并同时面临人口

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