价值投资新范式-七-：风格投资复合视角——重构与迁移.pdfVIP

证券研究报告|2025年2月25日

价值投资新范式(七)

风格投资复合视角——重构与迁移

策略研究·策略深度

证券分析师：陈凯畅证券分析师：王开

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chengkaichang@wangkai8@

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核心观点

➢从风格指数编制出发：1）历史情况复盘：2000年-2007年、201年-2012年、2015年中-2018年10月、2022年-2024年中，价值风格占优；2007年11

月-2010年、2013年-2015年中、2018年11月-2021年，成长风格占优。2）风格指数编制：境内指数成长因子以历史财务数据为核心，价值因子以

传统估值指标为核心；通常为成长因子与价值因子单独打分，风格指数存在成分股重合现象。

➢重构静态风格：1）样本空间：沪深上市公司（剔除ST、*ST，剔除财务数据不足三年样本）2）成长因子：营收增速、净利润增长率、ROE同比。

价值因子：E/P、B/P、CF/P、D/P。3）组合构建：成长、价值、均衡三类互斥组合；市值加权+RCSS打分选股机制，降低极端市值个股的错判。

➢静态风格视角：1）纯粹成长：高弹性与高波动并存。长期复利效应显著，尤其在科技创新周期及流动性宽松阶段超额收益突出；回撤风险较高，需

警惕估值泡沫压力。2）纯粹价值：熊市防御工具，经济复苏期滞后反应。抗跌属性突出，但在经济复苏初期表现较弱，中后期超额收益跃升。3）

均衡组合：穿越周期的“压舱石”。风险收益比更优，年化收益率与全样本接近，但波动率显著低于单一风格，在风格剧烈切换期超额收益稳定。

➢动态风格视角：1）迁移概率：风格迁移股在周期中段提供高超额收益；价值组合内个股风格迁移概率总体大于成长组合内个股风格迁移概率。组合

内风格迁移相对概率呈降低趋势时，对应的市场大势是该风格占优。2）迁移方向：风格固定组合是稳健型配置的基准锚；转向均衡组合存在防御与

进攻的双向劣势；转向成长组合长期复利显著，但需把握波动节奏；转向价值组合超额收益持续为负。3）迁移强度：剧变组合对牛市行情存在放大

作用，熊市风险敞口大；渗透组合在市场风格过渡期收益风险比失衡，不变组合存在相对稳健的防御价值与成长瓶颈。

➢锚定行业，动静结合：1）成长组合内行业细分：科技赛道——半导体（2019年超额收益+107.0%）、新能源（2020年超额收益+146.7%），依赖

技术迭代与政策催化。消费升级——医药生物（2020年超额收益+61.9%）、食品饮料（2019年超额收益+70.8%），长周期韧性突出。2）价值组

合内行业细分：金融板块——银行（2024年超额收益+28.3%）、非银（2007年超额收益+218.4%），防御属性与利率周期强相关。周期品——煤

炭（2021年超额收益+15.5%）、钢铁（2020年超额收益+140.9%），政策驱动脉冲式机会。3）行业风格迁移模式：成长迁移主导行业（机械设备、

汽车、电子、电力设备）的进攻性策略为“成长+剧变”组合；双向剧烈切换型行业（医药生物、计算机）与价值迁移主导型行业（传媒、建筑材料）

的进攻性策略为“成长+渗透”组合；三类风格切换模式的行业都可采取相同的防御性策略“均衡+风格固定”组合。

➢风险提示：本文所列举个股、行业指数仅作复盘，不作为投资推荐依据；海外货币政策节奏和幅度的不确定性；海外局部地缘冲突风险

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目录

01从风格指数编制出发

02重构静态风格