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2024年生态环保公募REITs运营分析与2025年展望

金融结构评级部 谈俊、曲洪泽、金颖

摘要：

2024年，两支生态环保基础设施公募REITs的基础设施项目运营表现有所分化，导致两者基金业绩变化有所不同。其中，中航首钢绿能REIT垃圾供给量缩减，导致生活垃圾处置及相关发电业务收入受影响较大、基金收入等指标有所下滑；富国首创水务REIT项目运营表现更为稳健，基金收入延续小幅增长。受收费回款账期变长等因素影响，两支产品可供分配金额均低于预期，现金流分派率同比均有所下滑，但仍保持在5%以上。

二级市场及市场估值表现方面，2024年，受证监会新监管指引利好长线资金入市预期、国家全面推动REITs常态化发行等政策利好以及四季度无风险利率快速下行影响，两支产品价格走势跟随全市场承压下的低位开始逐步修复回升，中航首钢绿能REIT和富国首创水务REIT全年分别上涨7.87%和27.43%，其中，富国首创水务REIT由于上年回调较深，当年修复回升幅度较大。相对估值方面，2024年末两支产品的P/NAV均在1.30及以上，P/FFO均在15倍及以上，市场估值处于偏高水平。总体上两支产品市场表现突出，自成立以来均大幅跑赢上证指数，且发行以来涨幅表现位于全市场前列，但弱于多数能源板块及部分保租房板块REITs产品。

结合已披露的REITs持有人数据来看，两支生态环保公募REITs持有人集中度整体不断提升，2024年6月末，机构投资者在两支产品中的占比均处于78-79%范围，较上年末有所回升。随着首发战投解禁，同期末中航首钢绿能REIT和富国首创水务REIT的流通份额分别在80%和49%，前者原始权益人战投仍有20%份额待2026年6月解禁，后者原始权益人战投将长期持有所持份额。持有

人结构方面，2024年6月末，原始权益人及关联方分别持有两支产品40%和51%份额，成立以来未有变化；专业投资者中，券商自营对两支产品增配偏好有所差异，对两支产品分别持仓17%和8%，对中航首钢绿能REIT较上年末减持3个百分点，对富国首创水务REIT增持6个百分点；保险持仓约在5%，对两支产品均有2-3个百分点的增持，但持仓比例整体仍不高。另外，私募基金和基金理财等资金在主要投资者中占比较小。总体上结合换手率、二级市场回调及波动情况来看，中航首钢绿能REIT的投资者结构相对稳定。

近年来，国家对生态环保领域的重视程度不断提升、行业相关政策的不断出台，为生态环保公募REITs提供了良好的政策环境。发改委1014号文的出台标志着REITs常态化发行新阶段开启，以城镇污水垃圾处理及资源化利用环境基础设施、固废危废医废处理环境基础设施、大宗固体废弃物综合利用基础设施项目申报生态环保公募REITs获得进一步的政策鼓励。作为一类经营稳定、现金流可预测性较高的民生类资产，其具备一定需求端刚需性及抗经济周期性，其较好的二级市场表现亦显示出公募REITs在该领域的发展潜力。

一、行业概况分析

“十四五”时期，我国生态文明建设进入了以降碳为重点战略方向，推进减污降碳协同增效，促进经济社会发展全面绿色转型、实现生态环境质量改善由量变到质变的关键时期。2024年中央财政污染防治资金安排共计997.8亿元，其中，中央财政大气污染防治资金将安排204亿元；水污染防治资金安排160亿元；土

壤污染防治专项资金安排30.80亿元，农村环境整治资金安排28亿元。

垃圾焚烧发电领域，我国生活垃圾清运量总体呈上升态势，生活垃圾无害化处理率维持高位，2023年我国生活垃圾清运量为2.54万吨，其中无害化处理量为2.54万吨，无害化处理率为99.98%。垃圾焚烧处理因其具有高效的处理效率、资源的可循环利用性以及相对较小的环境影响等显著优势，且受到土地资源及二次污染等风险的限制，生活垃圾无害化处理方式正由卫生填埋向垃圾焚烧方式转变，我国生活垃圾焚烧处理量占生活垃圾无害化处理量的比重由2019由50.47%上升至2023年的82.49%。

图表1.2019年以来我国生活垃圾无害化处理率（单位：万吨）

资料来源：国家统计局，Wind

图表2.2019年以来我国生活垃圾无害化处理情况（单位：万吨、座）

资料来源：国家统计局，Wind

在政策引导下，我国生物质能累计发电装机容量持续增加，2023年末我国生物质发电装机容量达到4414万千瓦时，当年新增装机容量282万千瓦时；其中

垃圾焚烧发电装机容量约2034万千瓦时，当年新增装机容量约177万千瓦时。我国生物质能发电量也随发电