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“Mag7”在价值投资框架下有确定性机会

引力资本管理公司创始人亚当·西塞尔（AdamSeessel）认为，价值投资进入了3.0时代，一些分析原则需要作出相应的调整。

例如，科技公司的“护城河”对价值至关重要。亚马逊在电子商务和云计算领域的领导地位，以及其创始人杰夫·贝索斯所倡导的“所有者经营”文化，构成了亚马逊的“护城河”。Meta的元宇宙布局和特斯拉的市场表现中，即使在科技行业，管理和战略选择同样对公司的发展至关重要。

西塞尔对美国股市的现状相对乐观，他认为，尽管市场波动不可避免，但优秀的企业总能在危机中展现出其真正的价值。通过耐心等待和精准投资，投资者可以在科技公司的光明前景中找到属于自己的机会。

《证券市场周刊》：在数字经济时代，您认为价值投资没有落伍，而是需要迭代，因此您提出了BMP框架（业务、管理和价格business，management，andprice），用于分析科技公司的真实价值。那么今天的美国科技公司有怎样的特征？

亚当·西塞尔：科技公司是有史以来最好的商业模式之一（或许没有之一），原因很简单：

首先，与生产实物商品的公司不同，它们的主要商品是0和1。这种商品的成本为零，因此它们的利润率天生就比可口可乐等只用糖和水的大品牌公司高。尽管这些商品都很便宜，但不如二进制数字便宜。

其次，科技公司一般只需要很少的资金就能运营。但是可口可乐必须建造装瓶厂，购买卡车和自动售货机，才能将产品推向市场。而软件公司只需坐在硅谷，写好代码，点击“部署”，然后，就可以立即覆盖全球。

再次，高利润率+低资本密集度=极高的资本回报率，这是世界上最重要的商业指标。

最后，当然，如果这些都是短暂的，就没有什么价值。但科技公司就像之前的可口可乐一样，拥有非常宽厚的护城河。人们都在使用Facebook，所以社交媒体“赢家通吃”。同样，谷歌、亚马逊、微软、苹果和Adobe也是如此。这样的例子不胜枚举。事实上，科技公司真的拥有多重护城河：赢家通吃局面、网络效应，而且它们还是世界上一些最知名、最受喜爱的品牌。

《证券市场周刊》：价值工具包中有哪些在数字时代仍然有效？

亚当·西塞尔：巴菲特说，增长是价值的组成部分。在同等条件下，增长越多的东西越有价值。

因此，巴菲特的护城河概念非常重要。有了“护城河”，公司的增长就能免受竞争的影响，增长之路也就相对有了保障。如果没有护城河，增长同样也会不可避免地因为竞争而消失。

另一端是自拍杆制造商GoPro。正如我在书中所说，GoPro一度是炙手可热的“成长型公司”，上市后股价表现相当不错。然而，由于它在市场上没有任何与众不同之处，竞争对手很快就以价格更低的产品、更好的产品或两者兼而有之的产品向它发起了进攻。由于缺乏护城河，GoPro的业务受到了影响。股价也是如此。

《证券市场周刊》：在BMP框架下，您怎么看待亚马逊的业务（Business）水平？

亚当·西塞尔：亚马逊是电子商务和云计算两大领域的市场领导者。尽管这家公司规模庞大，但它在这两个领域却占据很小的市场份额。

《证券市场周刊》：管理呢？

亚当·西塞尔：亚马逊由杰夫·贝索斯（JeffBezos）创立，拥有真正的“所有者经营”文化。

尽管他已将首席执行官一职交给了安迪·贾西，但贝索斯仍然深度参与其中，他的财富与股东共同增长。作为首席执行官，他拥有10万美元的薪水和价值数10亿美元的股票！尽管他最近出售了一些亚马逊的股票，以资助新的太空企业，但他仍然是亚马逊的主要股东。

《证券市场周刊》：对于价格怎么看？

然而，亚马逊按照《公认会计原则》（GAAP）公布的收益并不能反映我在书中所说的“盈利能力”。盈利能力是产生收益和自由现金的潜在能力。对于成熟的公司来说，报告收益和盈利能力大致相同。在雄心勃勃、有很大发展空间的公司，盈利能力要比报告收益高得多。

基于上述所有原因，亚马逊是一个很有吸引力的机会，也仍然是我的核心持仓。

《证券市场周刊》：许多非公认的会计准则财务指标也很有效，能否分享一下您如何使用这些技术指标，并用以分析科技企业真正的价值？

亚当·西塞尔：首先包括上个问题提到的CAC/LTV（客户获取成本（营销支出）与客户终身价值的比率）。

亚当·西塞尔：在这里，我们必须更多地运用判断力而不是数学。Meta向元宇宙的推进是雄心勃勃的，但我和其他人都清楚，其回报是可疑的。我认为这正是常识发挥作用的地方。X公司想在Z项目上花费十亿美元，这是个好主意吗？

很难知道什么时候该用数字，什么时候该用守旧的逻辑，但我很清楚，在这个问题上，我们应该用后者。

《证券市场周刊》：对于特斯拉，让我们拆解一下。市场中的怀疑论者、批评者、卖空者等无法理解特斯拉，看多者认为它不仅仅是一家电动汽车公司。所以，特斯拉是什么？

亚当·西塞尔：我不太关注特斯拉。对我来说，特斯拉违反了我