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成交量放大叠加互换便利工具券商自营业务业绩弹性凸显

分业务来看，上市券商前三季度自营业务收入大幅提升，其余各业务条线收入均有所下滑：自营、资管、经纪、信用和投行业务收入同比增速分别为28.5%、-3.6%、-13.5%、-28.2%和-38.7%，自营业务收入大幅提升。

从竞争格局来看，马太效应下头部券商集中度进一步加强；从业绩弹性角度来看，上市券商自营业务增速的大幅攀升为业绩高增的主要推手。在资本市场政策信号不断向好的背景下，成交量放大叠加互换便利工具，有望增厚券商净利润弹性空间。

展望未来，政策利好刺激市场交投活跃度大幅提升叠加互换便利加杠杆逻辑，有望改善券商基本面、增厚净利润，提高券商净利润弹性空间。

在此轮政策“稳地产+推动资本市场高质量发展”的政策框架下，资本市场有望接棒地产市场，成为居民资产配置的核心，助力满足居民财富增值保值需求的定位。更为重要的是，政策明确通过解决股市和楼市两大问题实现“稳信心”目标，此次政治局会议从过去简单的“稳投资”、“稳消费”细化到“稳房产”、“稳股市”两条具体实施路径，正视“稳信心”目标的实现来源于楼市和股市的稳定。

目前，全市场日均成交量较之前快速放大，自9月24日以来，超过16个交易日成交量超过2万亿元，若未来市场持续回暖，成交量维持在1.5万亿元左右，券商基本面的改善将较为可观。

另一方面，随着互换便利工具的推出，券商加杠杆逻辑放大净利润弹性空间。互换便利带动非银机构增量资金入场，重点关注券商板块的加杠杆逻辑。9月24日，国新办新闻发布会上提及央行将创设证券、基金、保险公司互换便利，以维护资本市场稳定、提振投资者信心，首批额度为5000亿元，政策明确非银机构可用质押品包括债券、股票ETF、沪深300成分股和公募REITs等开展互换操作，通过这项工具获取的资金只能投向资本市场，用于股票、股票ETF的投资和做市。

互换便利首批申请额度已超2000亿元，机构数量为20家。10月18日，证监会已批准20家非银机构开展互换便利操作，首批申请额度已超2000亿元，发挥维护市场稳定运行的积极作用。首批获批的非银机构为：1.证券公司：中信证券、中金公司、国泰君安、华泰证券、申万宏源、广发证券、财通证券、光大证券、中泰证券、浙商证券、国信证券、东方证券、银河证券、招商证券、东方财富证券、中信建投、兴业证券；2.公募基金：华夏基金、易方达基金、嘉实基金。

根据测算，考虑原有主动权益规模，叠加互换便利的影响下，调整后营收和净利润增速的边际变化显著，互换便利下券商加杠杆逻辑放大净利润的弹性空间。互换便利打开券商净利润弹性空间，有望增厚净利润提升ROE水平。

（作者为专业投资人士）