一代全新指数的诞生：中证智选价值领先指数体系全解析之一——诞生背景，如何解决基民不赚钱的痛点.docx

目录

1如何理解“基金赚钱、基民不赚钱”？ 3

2“基民不赚钱”的根本原因 3

中国主动管理型产品的长期表现好于被动指数 4

基金未来业绩与历史业绩整体负相关 5

明星基金 6

历史绩优基金的业绩反转 6

主动管理被动产品皆有业绩反转效应 7

主动管理产品“高买低卖”、被动宽基产品“低买高卖” 8

基金规模视角 8

相关性检验 9

投资者行为差异源于择基逻辑的不同 10

3结论与建议 10

4.风险提示 11

1如何理解“基金赚钱、基民不赚钱”？

基金赚钱，指的是从净值收益率衡量，投资于中国A股的股票型基金长期回报率较为可观。我们以万得股票基金总指数（885012）来表征两市A股全部股票型基金，该指数从2012年到2024年的年化收益率为7.57%。换而言之，中国主动股票型基金的整体收益率并不低，如果投资者能够长期持有，通过基金投资具有一定的赚钱效应。

基民不赚钱，指的是考虑申赎行为后，基民在单只基金的实际持有期内，其持有的基金份额未能获得实际收益。考虑到大部分投资者在基金投资中会不断申购赎回，所以他们的真实投资体验并不是基金本身的收益，而是需要考虑具体每笔申购和赎回的IRR收益。

为方便下文论述，我们明确以下3种收益率的定义：

annR：按基金净值计算的年化收益率。

InternalRateofReturn（IRR）：使投资者所有申购赎回现金流量终值（包括初始申购现金流）与期末资产净值相等时的收益率。该收益率考虑了基金投资者每笔投资的投资成本和投资时点，是衡量投资者真实投资体验的指标。

如果忽略时间价值，可以把IRR简单看成是现金流加权收益。举例而言：假设某投资者在期初以1元单位净值申购了100元某基金，一年后基金净值变为1.2，该投资者追加申购了300元；又过了一年，基金净值变为1.1，这时该投资者赎回了所有份额；则该基金的annR=1.1^0.5-1=4.88%，而投资者的IRR=-3.02%；IRR亏损的原因是投资者在净值高点申购了较多的金额。

择时收益：IRR-annR，即上述二者之差，反映投资者在“买卖时点选择”这个因子上的收益贡献。

通过上述定义，我们可以定量描述“基金赚钱、基民不赚钱”的现象：在下文的数据实证中我们将看到，如果把主动股票型基金看成一个组合，其长期年化收益率是7.06%，但其IRR仅为1.15%。整体上中国主动股票型基金的投资者因为高买低卖，每年少赚了5.9%，导致他们的实际收益率只有1.15%，低于同期中证全债收益率

（4.84%）。考虑到投资收益率分布的二八定律，大部分投资者在基金投资中是亏损的

（参考《基金投顾业务发展白皮书2021》，中国全市场公募基金盈利的投资者仅占40%

左右）。

2“基民不赚钱”的根本原因

传统认知：尽管中国公募基金的整体表现很好，但由于投资者偏好高买低卖，因此体验不佳，而追涨杀跌是大多数投资者的“本性”，所以“基民不赚钱”的现象很难被改变。

但我们通过详实的论证发现：“基民不赚钱”的根本原因，并不能简单归结为“本性使然”，影响投资者行为和实际收益的一个核心因子，在于其投资的产品类型：“主动管理”还是“被动指数”。“基民不赚钱”的描述有失偏颇，实际情况是“主动管理产品”的投资者盈利不佳，而“被动宽基指数产品”的投资者却盈利颇丰（下文中我们将展示，主动管理的产品的IRR仅为1.15%，被动宽基指数产品的IRR达到9.46%）。但在我国公募基金发展历史上相当长的时期内，股票型产品仍以主动管理型为主，所以整体认知是基民都不赚钱。

整体而言，尽管中国主动管理型产品的业绩表现好于被动指数产品，但主动管理型产品的投资者体验却更差，究其原因，在于以下两方面：

业绩反转：历史业绩好的产品，未来业绩表现反而有较大概率会更差。

投资者行为差异：投资者并不一定总是高买低卖，而是根据产品形式的不同呈现出不同的投资行为。具体而言，投资者购买主动管理产品时，本质上是因为看中基金经理的主动管理能力，而历史业绩又是基金经理能力的体现，所以投资者购买主动管理产品通常是在业绩高点申购，在业绩低点赎回，这是一种高买低卖的行为。而另一方面，投资者在购买被动指数产品时的行为模式却完全相反。投资者在购买被动指数产品时，看中的是指数本身，所以往往呈现出“越跌越买”的现象。这一点与主动管理产品完全不同。

正是这种投资者行为差异，叠加上业绩反转，才导致了在主动管理产品上，投资者的真实体验要差于产品收益（IRRannR）；而在被动指数产品上则相反，投资者的真实体验要好于产品收益（IRRannR）。

下面我们对上述观点进行论述，并提供详实的数据支持。

2.1中国