发达市场投资研究系列四-德国：战略求自主，重启大财政.docx

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TOC\o1-2\h\z\u从“债务刹车”到重启大财政，德国战略自主加速 3

德国通过巨额财政刺激法案，财政重启扩张周期 3

国防开支长期滞后，安全焦虑下欧洲正在“重新武装” 5

德国财政改革展望：“债务刹车”机制改革仍面临不确定性 6

德国中期增长仍面临压力：全球产业竞争加剧+要素成本提升 7

德国经济结构：出口导向型的发达制造业经济体 7

出口：产业竞争加剧与逆全球化叠加影响下全球份额回落 10

投资：基建投资长期不足，产业投资亟待提振 12

德国资本市场：DAX指数的估值修复基本完成 13

跨大西洋资金再平衡加速，零售资金回流仍可期待 15

风险提示 17

从“债务刹车”到重启大财政，德国战略自主加速

德国通过巨额财政刺激法案，财政重启扩张周期

3月18日德国议会通过5000亿规模的财政刺激法案，德国有望重启财政扩张周期。自特朗普上任以来，欧洲经济外交局势压力陡增，一方面，特朗普在“对等关税”理念下，威胁提升欧盟产品进口关税，欧洲经济面临挑战；另一方面，美国政府绕开欧盟，单方面与俄罗斯商议俄乌问题，同时考虑减少对欧洲的军事保护甚至退出北约，使得欧洲安全焦虑快速上升。面对日益严峻的国际安全形势，新任德国总理默茨提出“面对威胁，我们需要不惜一切代价”，并初步提出了5000亿的财政刺激法案。3月8日，联盟党、社民党初步公布联合政府的关键政策文件，3月14日，执政联盟与绿党就放宽“债务刹车”机制与法案细节达成一致。3月18日，在下一阶议会上任之前，本届德国联邦议院以绝对多数正式通过这一财政扩张法案，标志着德国

自欧债危机开始的财政紧缩周期宣告结束，德国将有望进入新一轮财政扩张周期。

5000亿财政法案主要聚焦基建、国防与绿色投资。具体来说，正式通过的

法案包括以下内容：1）设立5000亿欧元的特别基金，分未来12年使用，

主要用于交通、基建、能源与住房等领域，其中1000亿欧元将被划拨至“气

候与转型基金”，另有1000亿欧元将提供给各联邦州用于投资。这一法案形式上属于特别投资工具（SPV），规避了常规的财政预算限制；2）将超过德国GDP的1%的国防开支从“债务刹车”限制中豁免，同时拓展国防开支的定义，这意味着从理论上德国可以在国防领域无限制借款；3）联邦各州政府债务限制与联邦保持一致，由原先不许新增债务转型允许每年新增GDP的0.35%的赤字。从影响上看，5000亿法案年均规模约为417亿，2024年德国GDP总量约为4.3万亿欧元，因此对应GDP占比为0.97%。从德国财政部2025年财政预算文件的测算看，1%的赤字率变动对于GDP的增速影响大概在1%-2%之间，因此我们认为这一法案有望带动德国GDP增速约1.5%的水平。

表1：德国3月18日通过的5000亿欧元财政刺激法案主要内容

德国5000亿欧元财政方案

法案内容

一、设立5000亿欧元的基础设施投资基金，分12年投入（年均约等于德国年GDP的1?）

a)其中联邦政府可支配4000亿欧元，地方政府共分得其余1000亿欧元

b)投资的项目包括现代化交通网络、数字化基础设施、可再生能源开发以及住房建设等

c)1000亿欧元被指定划拨至现有的“气候与转型基金”，用于支持气候政策和经济绿色转型

二、超过GDP1的国防开支豁免“债务刹车”限制，可以无限制借贷支持国防开支。国防开支的定义被

拓宽，不仅包括军事装备升级，还涵盖民防、信息安全以及对遭受违反国际法攻击的国家的援助。

三、放宽地方债务，各州借贷上限与联邦政府保持一致，由原来的占GDP的0?提高到0.35

落地方

式

一、采用类似疫情期间的特别投资工具（SPV），规避常规预算的净借贷限制

二、将设立一个专家委员会，提出债务刹车现代化方案，在2025年底完成立法

数据来源：经济日报，

图1:在经济增长承压之际，德国往往会加大财政开支图2:德国财政部测算：24年0.25%的赤字率对应

0.5%GDP增速变动，25年则需要0.5%的赤字率

一般政府债务：同比十亿欧元名义国内生产总值：同比%,右，逆序

一般政府债务：同比十亿欧元

名义国内生产总值：同比%,右，逆序

-4

300

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200 0

2

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8

1992-121994-121996-12

1992-12

1994-12

1996-12

1998-12

2000-12

2002-12

2004-12

2006-12

2008-