安琪酵母-市场前景及投资研究报告：盈利开启新周期，全球领航新征程.pdfVIP

公司研究

证券研究报告其他食品2025年04月27日

安琪酵母（600298）深度研究报告强推（维持）

目标价：44元

盈利开启新周期，全球领航新征程当前价：33.69元

❖核心观点：我们推荐安琪酵母的底层逻辑，在于公司在酵母赛道领先的全球竞

争力，近年海外市场正加速开拓，成为全球酵母第一龙头近在咫尺，且发展中

国家广阔市场空间仍待探。且从中期周期视角看，安琪24年盈利周期底部已

明确，25年成本下行、折旧见顶，将开启至少2年维度的盈利上行周期，当

前底部迎布局良机。

❖周期视角：成本大幅下行、折旧见顶回落，盈利改善周期至少可看2年。安琪

制造业属性商业模式，决定成本和投产周期影响盈利周期性波动，复盘安琪历

史市值呈现明显周期性。而本轮周期看，公司24年净利率回落至9%以下，展

望未来1-2年度盈利，一是25年起成本大幅下降，当前国内糖蜜采购已基本

完成，预计25年糖蜜成本同比超预期下降15%以上，考虑国内食糖23/24年

起步入三年增产周期，且预计广西种蔗面积继续增长，26年成本红利有望延

续。二是转固节奏看，24年转固见顶回落，尽管25年埃及、俄罗斯、普洱二

期YE扩建等项目投产，仍带来一定折旧摊销压力，但待26年新增转固压力

减小，业绩有望加速释放。

❖盈利高点：波动性或减弱，我们认为本轮周期净利率可乐观看至12%。安琪

历史上两轮周期高点均达到15%，但随着经营稳定性提升，周期振幅将收窄，

但修复至10%以上已经明确。定量测算看：

➢成本波动：水解糖、酒精或将糖蜜价格锁定于1000-1400元的区间，测算

毛利率较24年至少可提升2.5pct。政策支持下国内糖蜜供给相对平稳，

甘蔗进口形成部分补充，而需求端酵母占比60%以上，21年来随安琪采

购议价权增强、水解糖应用增加，已开始反向影响糖蜜价格波动。其中，

水解糖打破地域限制、替代糖蜜需求，测算未来可锁定糖蜜吨价上限于

1400元左右；而酒精厂基于盈亏平衡线参与糖蜜采购，预计竞价中可将

糖蜜价格锁定下限于1000元左右。相应地，我们以糖蜜成本占比45%、公司基本数据

价格中枢1200元/吨测算，中期维度公司毛利率较24年可提升约2.5pct。总股本(万股)86,864.47

➢转固影响：折旧压力开始降低，有望贡献至少0.5pct盈利增厚。根据公已上市流通股(万股)85,449.59

司已披露项目投产节奏，测算26年起酵母收入增速将反超折旧，折旧摊总市值(亿元)292.65

销占营收比重至较24年可至少下降0.5pct，折旧压力将趋势下行。流通市值(亿元)287.88

❖长期引擎：海外掘金提速，全球化领航时代，成长空间不断打开。当前安琪全资产负债率(%)47.44

球市占率约20%，但剔除中国后的海外市占率不足10%，成长空间广阔。安琪每股净资产(元)12.91

作为全球酵母前三中唯一仍快速扩张的企业，稳步迈向全球第一，长期投资逻12个月内最高/最低价38.12/27.88

辑不仅局限于“周期弹性”，更在于“成长空间”。

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