债券市场从近四次波段看核心主体估值弹性.docxVIP

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正文目录

TOC\o1-2\h\z\u如何衡量核心主体估值弹性？ 4

如何根据主体弹性优化组合配置？ 4

城投主体利差弹性分析 6

城投债核心主体利差调整与修复幅度分布 6

高弹性城投主体：中低评级平台居多 6

低弹性城投主体：隐含评级普遍较高 7

产业主体利差弹性分析 8

产业债核心主体利差调整与修复幅度分布 8

高弹性产业主体：多来自建筑装饰与房地产行业 8

低弹性产业主体：交通运输和公用事业发行人占比高 9

金融主体利差弹性分析 10

金融债核心主体利差调整与修复幅度分布 10

高弹性金融主体：非银与弱资质城商行占比较高 11

低弹性金融主体：资质较优银行与券商发行人居多 12

风险提示 13

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图表目录

图1：公募债余额高于100亿的高弹性与低弹性主体存量债余额 4

图2：核心主体调整和修复期间利差变化中位数 4

图3：各券种广谱利率图 4

图4：根据3年中票与OMO利差判断持仓高/低弹性主体时机 5

图5：2024年7月1日以来高低弹性主体切换组合累计收益 5

图6：2024年7月1日以来高低弹性主体切换组合与信用债指数累计收益对比 5

图7：2024年7月1日至今纯债基金回报率分布 6

图8：调整期间公募债余额高于100亿城投主体利差变动分布 6

图9：修复期间公募债余额高于100亿城投主体利差变动分布 6

图10：调整期间公募债余额高于100亿产业主体利差变动分布 8

图11：修复期间公募债余额高于100亿产业主体利差变动分布 8

图12：调整期间公募债余额高于100亿金融主体利差变动分布 11

图13：修复期间公募债余额高于100亿金融主体利差变动分布 11

表1：高/低弹性主体组合具体配置 5

表2：估值高弹性城投平台（单位：亿元、bp） 6

表3：估值低弹性城投平台（单位：亿元、bp） 7

表4：估值高弹性top50产业主体（单位：亿元、bp） 9

表5：估值低弹性top50产业主体（单位：亿元、bp） 9

表6：估值高弹性金融企业（单位：亿元、bp） 11

表7：估值低弹性金融企业（单位：亿元、bp） 12

如何衡量核心主体估值弹性？

本文根据主体利差在债市调整与修复期间变化幅度的绝对值衡量主体估值弹性。具体来看，本文梳理了目前公募债余额高于100亿的信用债发行主体在2024年9-10月、2025年

1-3月的利差调整及后续修复幅度，调整及修复期间利差变化绝对值高于同类型发行人中位数的主体被归类为高弹性主体，低于同类型发行人中位数的主体被归类为低弹性主体。按此分类标准，高弹性城投、产业和金融主体存量债分别为7305、28202、13022亿元，低弹性产业和金融主体存量债分别为7372、47611、47807亿元。

图1：公募债余额高于100亿的高弹性与低弹性主体存量债余额图2：核心主体调整和修复期间利差变化中位数

（亿元）高弹性主体存量债余额 低弹性主体存量债余额

60000

50000

（bp30

）调整期间利差平均变化中位数修复期间利差平均变化中位数

）

调整期间利差平均变化中位数

修复期间利差平均变化中位数

40000 10

30000 0

20000 -10

10000

0

城投 产业

-20

-30

金融 城投

产业 金融

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，企业预警通， ，企业预警通，

如何根据主体弹性优化组合配置？

基于上述对于主体估值弹性的研究，收益率高位时配置高弹性主体债券博弈利差压缩的资本利得，收益率偏低时配置低弹性主体债券予以防守，可能取得超额收益。以3年AA+

中票与OMO利差作为衡量指标，若利差向上突破中票与OMO利差自2024年7月1日以来75%分位数阈值，组合持仓高弹性主体债券；若利差向下突破25%分位数阈值，组合持仓低弹性主体债券。基于这一投资思路，该组合2024年7月1日以来的累计回报为3.23%。

图3：各券种广谱利率图

，

表1：高/低弹性主体组合具体配置

组合

券种

债券代码

剩余期限

发行日期

隐含评级

24津城建MTN024A

102482328.IB

2.96

2024-06-18

AA

高弹性主体组合

24黔高02

24