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“工业上楼”投资经济性决策应对分析

摘要：制造业是我国国民经济重要的支撑力量，在当前经济转型加速、土地资源紧缩的情况下，工业生产空间供求矛盾日益突出，“工业上楼”模式方兴未艾。深圳的“工业上楼”走在全国前列，积累了一定的经验。囿于“工业上楼”项目的政策性限制，解决投资的可行性和经济性问题，是“工业上楼”项目投资决策工作的重要环节。以深圳“工业上楼”政策为切入点，以净现值理论和实物期权理论为基础，剖析XL南方智造项目案例，从投资角度看“工业上楼”的经济性难题及应对。通过研究，分析“工业上楼”项目投资决策的实际堵点和难点问题，为保证“工业上楼”项目投资决策的经济性提供可资借鉴的解决方案，提出构建大投资观投资决策模型、实施差异化战略及全生命周期投资成本管控理念等建议，从多个方面提供投资经济性决策思路。

关键词：工业上楼；投资决策；经济性分析；大投资观决策模型；实物期权

0引言

经济的持久健康发展不能脱离工业主体，中国制造业升级需要多头并进，既要稳住传统优势制造业，又要抓住新兴产业，更要布局未来产业[1]，这些都需要空间保障和支持。在经济增长目标的驱动下，工业发展往往面临转型升级加速和土地资源紧张的双重压力，“工业上楼”模式由此诞生[2]。以深圳为例，工业特别是以先进制造业为主的战略性新兴产业，是其打造“竞争力、创新力、影响力卓著的全球标杆城市”的立市之本，也是打造高质量发展“高地”的关键所在，更是支撑高质量发展的“脊梁”。2022年，深圳明确提出坚持制造业立市之本、开创工业立市新格局，全力实施“工业上楼”厂房空间建设计划。按计划，深圳要在5年内每年建设不少于2000万m2产业空间[3]，向社会提供优质的“工业上楼”产品。深圳大力推广“工业上楼”模式，有其发展的必然要求和内在压力。深圳经济的特点是产业密集、空间稀缺，科技创新能力强，先进制造业发达。虽然产业空间稀缺，但是一定也要避免经济空心化、去工业化、过度追求“高大上”的第三产业。良性的经济结构必须要有一定量的工业基础，制造业占GDP（国内生产总值）的比重应维持在30%左右[4]。

张辉和陈星雨[5]提出，“工业上楼”对于超大、特大城市推动经济社会高质量发展有着很强的现实意义。王晓羚[6]认为，推动中心城区“工业上楼”，可以实现存量产业用地提容增效，促进产业高端和高端产业聚集，塑造城市地标形象，是实现城市精明增长的重要探索。牛三元[7]根据对香港“工业上楼”历程的分析，总结出工业大厦多层、高容积率的特点让建筑产权天然容易分割，在开发运营过程中应避免产权过度分散，尽量以“整体所有，分层出租”方式为主。凌逸誉[8]立足于财务与投资角度，提出“工业上楼”项目要规避项目投资的相关风险点，采取针对性的对策解决问题和困难，提高项目投资的成功率。可以看出，国内关于“工业上楼”项目的经济性投资决策难点及应对方面的研究十分有限。

“工业上楼”投资项目由于具有政府引导、社会主体参与的特点，与一般的投资项目存在一定的区别。作为“工业上楼”的投资主体，政策要求是不得不面对的课题。按照目前深圳“工业上楼”政策，首年租金原则上不高于每月35元/m2[9]，投融资的经济性问题由此产生。

1理论基础与研究设计

1.1理论基础

较常见的开发投资决策主要从财务角度进行评价，应用的评价方法分为静态法和动态法，并辅之以敏感性及概率分析。

投资决策动态评价方法的重要理论基础是净现值。早在1958年，世界银行和联合国工业发展组织就要求在贷款项目评价时同时使用财务分析和经济分析，使得可行性研究的标准在世界范围内得以推广。罗斯等[10]提出净现值法则（NPVRule），接受净现值大于0的项目，拒绝净现值为负的项目。接受净现值为正的项目将使股东收益，公司的价值是不同项目、部门及公司中其他实体价值的总和，这种重要的特性叫价值可加性（Value-additivity）。其意味着任一项目对公司价值的贡献仅仅是该项目的净现值。其他方法一般没有这么好的特性[10]。

从一般的工业厂房投资决策模型看，可以选用的主要衡量指标有净现值（NPV）、内含报酬率（IRR）、投资回收期（动态及静态）等。以NPV模型为例，“工业上楼”项目的投资决策模型为

NPV=∑nt=0（Ci-Co）t（1+i）-t（1）

式中，Ci为每年的现金流入额；Co为每年的现金流出额；n为预测期数；i为折现率；t为延长期数。只有NPVgt;0的项目，才有可能通过投资决策。

实物期权理论衍生自金融期权定价理论。传统的投资决策分析模型中的现金流和折现率等因子都是不确定的，实物期权理论将开发投资的价值用期权进行评估。实物期权理论在20世纪80年代末开始被广泛应用于价值计算，1980年之后学术界开始将焦点放在投资活动方面，并将实物期权理论引入房地产投资决策。有研究证明，实物期权