QFII持股对我国上市公司资本结构的影响——基于公司层面投资者保护的视角.pdfVIP

摘要

QFII制度是一国为开放本国资本市场，有序有度的引进境外资本来境内

证券市场投资所采取的一种过渡性市场开放措施。对于发展中的新兴工业国

家和地区来说，其资本市场发展并不完善，若引进国外资本投资的方法不当，

会扰乱本国资本市场顺序甚至威胁到国内经济的稳定性，因此，有计划有限

制地对境外资本开放的特点让QFII制度成为了许多新兴国家在推进资本市场

开放和国际化进程中的重要环节。自2002年我国首次引入QFII制度，QFII

在我国已发展近十五年，现已成为我国第二大的机构投资者，对中国经济起

着举足轻重的投资带动作用，除此之外，QFII在发展过程中一直遵循价值投

资理念，这对微观公司层面特别是公司治理领域带来了积极效应。相信随着

未来对QFII制度政策限制的进一步放开，QFII将不仅会继续增强我国资本市

场的投资活力，还将在引领价值投资理念、改善我国上市公司治理结构和促

进理性投资上产生越来越深入的影响，这些都为我们的研究提供了现实基础。

有关QFII在我国的研究，目前多集中在QFII制度本身和QFII制度与上

市公司治理方面，本文研究QFII持股对公司资本结构的影响虽然也是QFII

参与公司治理领域的一个侧面问题，但本文还欲从投资者保护的角度深入认

识QFII参与公司治理的行为。而之所以选择投资者保护这个考察角度，是因

为不少学术研究和现实经验都表明，我国上市公司治理结构存有缺陷且普遍

存在中小投资者利益受到控股股东恶意侵占的问题，如果以QFII为代表的机

构投资者能够发挥股东积极主义改进上市公司内部治理，那么中小投资者的

利益保护状况也会因此受益，此时外部投资者可能会因投资信心的加强而更

愿意为公司提供权益资本。所以，不同于以往研究仅关注QFII持股与上市公

司行为表现的直接关系，本文还试图从公司层面的投资者保护角度探讨QFII

持股影响上市公司资本结构的某种具体途径或传导机制，这将有利于加深对

QFII行为的认识，以便将来更好的引导外国机构投资者在我国资本市场上及

微观公司治理中发挥积极作用。

通过规范的检验流程，本文研究得到QFII持股与公司资本结构的关系有

两种情况：（1）总体样本下，QFII持股与上市公司资本结构呈正相关关系；

（2）在原来已经具有较高负债率（资产负债率高于60%）的公司中，QFII

持股与公司资本结构则显著负相关，这说明QFII对我国上市公司的资本结构

确实产生了较大影响。另外，本文通过温忠麟（2004）提出的中介效应检验

程序，对具有高负债率水平（资产负债率高于60%）的样本公司进行实证检

验发现，对于已经具有高财务杠杆的公司而言，QFII持股有利于降低公司的

负债水平且投资者保护在其中存在部分中介效应，即存在“QFII持股行为→

投资者保护水平→公司资本结构”的影响路径或机制，QFII持股降低上市公

司负债水平，部分是通过提高投资者保护来实现的。

本文整体结构由绪论和正文组成，一共分为六个部分。绪论是对本文研

究内容的概括性说明，介绍了选题来源及研究意义，并说明了本文的研究方

法和逻辑框架，同时对涉及到的基本概念做了界定以免引起混淆，正文内容

包括：

第二章文献综述部分主要从三个方面对国内外相关研究和文献进行了梳

理和回顾，一是机构投资者与公司资本结构或融资行为的关系，二是QFII持

股参与公司治理，三是机构投资者持股与投资者保护的关系。通过对国内外

文献的归类梳理，我们发现有关机构投资者持股对公司资本结构影响的研究

目前并未形成一致的结论，不同的研究方法和角度以及变量样本选取的不同，

都会带来不同的结论和解释；另外，有关QFII究竟是否真的在公司治理中发

挥了效用的研究类型也较少且结论不一。而关于包括QFII在内的机构投资者

对公司资本结构的影响，现有研究大多只是验证了这一事实，并没有从具体

的影响机制或是影响传导路径加以说明，这为本文寻找新的研究思路提供了

一些启发。

第三章对本文选题进行了理论分析，首先从经典理论出发进行了理论基

础的阐释，然后在此基础上分析了QFII持股影响上市公司资本结构的作用机

制，主要围绕QFII参与公司治理和影响投资者保护两个方面进行，这也为后

面的研究假设的提出奠定了基础。

第四章和第五章是对本文选题的实证检验分析。首先依据前面的理论分

析提出了本文的研究假设并说明了本文的研究设计，包括样本数据的来源和

选择标准、研究变量的选