宏观研究：央行再提利率风险，短期长端利率波动或有所加大.docxVIP

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风险提示：

海外地缘政治冲突加剧；海外突发金融风险事件；长端利率回调

风险。

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适度宽松货币政策总基调不变，从择机调整到灵活把握 5

央行再提利率风险，短期长端利率或存在回调风险 5

理性看待央行择机恢复国债买卖操作 7

央行关注商业银行自身健康性，存款利率下调或是未来趋势 8

加大信贷投放，推动社会综合融资成本下降 10

房地产政策向存量政策执行转变，关注保障性住房再贷款扩容 11

通胀企稳回升关键是有效需求改善，财政政策优于货币政策 12

风险提示 13

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图表1：经济形势研判和货币政策总基调对比 5

图表2：十年期国债到期收益率（） 7

图表3：2024年央行提及利率风险后利率变动情况（） 7

图表4：我国商业银行净息差（） 10

图表5：我国上市商业银行净息差（） 10

图表6：我国中期借贷便利期末余额（亿元） 10

图表7：我国中期借贷便利到期量（亿元） 10

图表8：我国金融机构人民币贷款利率（） 11

图表9：2025年一季度中国货币政策执行报告与2024年四季度中国货币政策执行报告核心要点对比13

1适度宽松货币政策总基调不变，从择机调整到灵活把握

我们理解，本次报告在货币政策思路方面延续中央经济工作会议和“425”中共中央政治局会议精神，坚持适度宽松货币政策的基调，但政策节奏或有所调整，操作节奏或有变化，表述从“择机调整优化政策力度和节奏”，调整为“灵活把握政策实施的力度和节奏”，或意味着在外部环境无显著变化的情况下，短期或更关注存量货币政策落地，增量货币政策出台概率有所降低。

一方面，央行研判外部经济形势或有所趋严。报告新增“当前外部环境更趋复杂严峻，世界经济增长动能不足，单边主义、保护主义加剧，地缘冲突持续存在。国内经济回升向好基础还需巩固，有效需求增长动力不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力”，短期外部环境不确定性上升，我国或存在从外需和内需双轮驱动的增长模式向以内需驱动为主的发展模式，短期稳增长离不开货币政策的支持，适度宽松货币政策基调不变。

另一方面，5月7日央行在新闻发布会推出降准、降息、结构性货币政策等一揽子政策，短期或进入政策落地消化的观察期。考虑4月出口数据超预期，外部环境不确定性的影响尚未显著显现，为稳增长政策加码提供了宽松窗口期，短期增量政策加码必要性有所下降，适度宽松货币政策操作节奏或有所放缓。

图表1：经济形势研判和货币政策总基调对比

中国人民银行官网，

2央行再提利率风险，短期长端利率或存在回调风险

请务必阅读正文之后的免责条款部分我们理解，央行在专栏4特别强调了利率风险问题，关注短期长期国债利率或存在回调的风险。此外，本次报告删除了资金空转表述，说明去年四季度出现

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请务必阅读正文之后的免责条款部分的资金空转问题已经得到有效缓解，目前暂不存在资金空转问题，我们在前期报告《宽松的货币政策择何时？》亦有阐述，在此不再赘述。

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央行在专栏4《加强债券市场建设支持债券市场健康发展》再次强调债券市场的利率风险。报告指出“债券市场利率不仅关系社会筹资成本，也关系到整个金融市场的稳定发展”“国债没有信用风险，但和其他固定票面利率的债券一样，当市场利率改变时，二级市场交易价格会反向波动，面临利率风险。尤其是长期限国债因利率敏感性较高，市场供求关系变化引发的利率和价格波动会放大投资者损益。从国际上看，2023年硅谷银行事件也是利率风险的典型案例”。无独有偶，去年一二季度例会、二季度央行货币政策执行报告亦均有提及利率风险，如“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”“部分资管产品尤其是债券型理财产品的年化收益率明显高于底层资产，主要是通过加杠杆实现的，实际上存在较大的利率风险”。

从去年三次提出利率风险的时点看，会议提及利率风险后，国债收益率短期

均出现了一定幅度回调。2024年4月3日，央行货币政策委员会第一季度例会

提出“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”。10年期国债收益率从4月3日的2.2837?波动上升至4月28日的2.3244，利率上升了4.07bp；2024

年6月28日，央行货币政策委员会第二季度例会再次提及“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”。10年期国债收益率从6月28日的2.2058?上升至7月8日的2.